Monday, 11 August 2014

当中国信托业华衣褪去

胡一帆
　一、行业拐点将至
今年第三和四季度中国信托业将迎来行业拐点，信托产品的本息偿付额将在这两个季度内创造新高，并于2015年维持高位。大量的本息偿付和不良贷款上升可能 将冲击整个信托行业。考虑到其资本金水平，信托行业所能承受的最大损失将是2555亿元，相当于2.3%的总资产违约率。信托行业在2007-2009年 的平均违约率达到了3%以上，这也意味着一些信托公司将有可能在未来几个月出现违约。投资者将不得不接受信托产品的投资损失，因为信托产品刚性兑付这一惯 例有可能因信托公司资本金与赔偿准备金不足而被打破。由于更高的违约率、更大的资产规模、更高的杠杆和更为严厉的法规，较之前几次信托行业违约潮，投资者 将会面临更大的损失。但对信托公司与银行的冲击会更大。
信托业将迎来新一轮重组。由于资本金缓冲不足，信托公司将可能会面临破产、兼并或出售不良资产给四大资产管理公司。随着信托业资产规模的下降，信托行业的集中度将提高。
银行将不得不吸收来自单一信托产品的大量损失。假设2014年到期的单一信托产品的平均违约率为5%，损失额将达2000亿元人民币，占银行业总资产的 0.2%。尽管银行业仍有能力吸收这一巨大的损失，但这将导致银行业不良贷款的显著上升，并大幅影响其利润率。银行中问题最大的资产可能会由政府支持的资 产管理公司所接管。
同业市场出现冻结是真正的风险所在，因为单一信托违约率上升会产生涟漪效应，其中信托受益权在流动性交易中作为抵押品扮演着重要的角色。风险的来源则是多样化且难以预见的，其包括期限错配、抵押品贬值、流动性信用事件甚至是银行挤兑的冲击等。
信托业将面临着困难重重的局面，从而凸显了对于信托业实施更为有效监管的必要性。政府应该针对信托业、互联网金融、租赁公司、信用担保公司以及货币市场基 金的监管进行有效整合。另外通过促进债券市场发展、缩短及放宽企业上市审核标准及时间、完全允许民间资本参与基础设施投资等多种方式拓宽融资渠道，这有助 于解决中小企业融资难问题。
中国信托业将面临着其行业的转折点。信托产品的大部分本息将在2014年和2015年偿付，在到期信托产品占比从2011年的29.8%升至2013年的 34.2%之后，其峰值预计将在2014年三季度出现。根据我们从中国信托行业协会和WIND获取的数据统计，2014年二季度信托产品共有1.51万亿 本金和950亿利息到期，其分别将在三季度升至1.99万亿与1328亿元。四季度预计有1.03万亿的信托产品到期，该数额预计将随着到期债务展期而在 未来上升。在利润下滑的项目上冒险进行投资，随着增长放缓、流动性条件收紧和政府为控制产能过剩和影子银行所采取的调控措施，将使得信托产品的违约率不可 避免地上升。这可能将带来违约风险的上升，因为信托资产的规模已超过了信托公司的兜底能力。
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几个警告信号已经凸显出信托行业困难重重的局面。信托产品的平均期限已因为投资者期望更快收回投资而开始下降。信托产品的发行量自2013年下半年起已显 著下降，因为投资者对风险资产开始变得更为谨慎。尽管信托产品发行数量下降，影子银行却继续扩张，反映了风险在高风险金融产品上的持续累积（信托产品涟漪 效应加剧）。总的来说，问题不在于是否会出现违约，而是何时、何地、金额多少，谁将承担损失。因此我们有必要准确估计信托产品在数量和结构上的风险，从而 推算中国金融系统和经济将面临的冲击。
二、信托行业的快速发展已进入死胡同
缺乏完善风险管理制度下信托资产规模的迅猛增长已导致了中国行业风险的累积和集中。2013年信托业资产规模为10.9万亿，十倍于2008年的1.2万 亿，其增速远超其他三个金融市场的主要参与者如证券公司、银行和保险公司。信托业目前已是第二大的金融行业。2013年新发行信托量达6万亿，占同期除新 增人民币贷款之外社会总融资规模的71.3%，成为中国“影子银行业”的主要力量。信托产品已成为中国影子银行发展的重要组成部分。2009年4万亿刺激 方案实施后的巨大融资需求，以及对于银行的种种限制（高水平的存款准备金率、资本充足率的严格要求、通过贷款额度与存贷比对信贷的严格控制）推动了银行表 外业务的发展，并推动了影子银行和信托行业的发展。房地产行业、地方政府基建项目与矿业项目是此次流动性盛宴的主要受益者。
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银行与个人是信托产品的主要投资者
信托产品的主要投资者是银行和高净值客户，分别对应着单一信托和集合信托。单一信托仅由一个机构投资者提供资金，主要是银行，而集合信托大多由数量有限的个人投资者共同出资。针对集合信托的各种限制是目前单一信托大行其道的主要原因：
50人的客户数量上限。在2009年出台的集合信托法规对于投资额在300万以下的个人投资者的人数设置了50人的人数上限。
对异地销售的限制。根据中国银监会发布的规定，集合信托的销售最多只能在2个非本地城市展开，且单一合同金额必须大于100万元。单个信托公司同时只能异地发行2款信托产品。此外，信托产品的异地销售必须在销售开始5日之前得到所在地银监会的批准。
集合信托过高的发起条件和繁琐的发起程序。设立集合信托需要银监会的批准，且需要一系列有关文件如合同，尽职调查报告，信托建议书，法律意见等。同时，单一信托更类似于场外交易产品，无须披露或得到监管机构的批准。
银行是大部分信托的最终投资者，至2013年存量共计7.6万亿元。单一信托业务主要有三种形式：银信合作，政信合作与银证信合作，且银行是前两者主要的 最终放贷人。银行持续地利用信托产品来放贷给某些有风险的公司，尽管政府不断出台调控措施。通过利用信托公司作为通道，以及利用其它金融机构作为过桥，银 行可以绕过资本充足率要求、存贷比要求的监管并可从监管套利中获利。在大多数单一信托产品的案例中，尽管信托产品的金融结构非常复杂，银行都是其最终的借 贷人。
大部分信托产品聚集在房地产项目、地方政府基建项目与矿业项目
信托资金的最终使用者正是那些难以获得银行贷款却开展资本密集型项目的公司。房地产项目、地方政府支持基建项目与矿业项目是信托产品的主要资金流向。截至2013年底，流向这三个行业的资金占信托产品的53.6%。
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“地王”竞相出炉下的房地产项目信托。起先，地产商与信托公司合作来购买土地，而土地则被银行用作抵押物来发放贷款给地产开发项目。信托产品促生了中国各 大城市的“地王”并孕育了房地产行业的泡沫。例如，开发商的负债/资产率从金融危机前的30-40%大幅提升到了2011年-2013年的70-80%。 大型国有企业也助推了开放商杠杆率的上升，因为它们可以以较低的成本（6%左右）从国有商业银行获取资金并以12-18%左右的利率通过直接借贷或单一信 托产品转贷给开发商。据中国信托行业协会的数据，工商企业信托（与房地产信托相对）余额在2013年年末达到2.9万亿元。我们估算其中有超过75%的资 金最终流向了房地产项目。总的来说，地产信托的存量从2011年的1.4万亿翻倍至2013年的3.2万亿。随着流动性条件紧缩，银行对房地产开发贷款要 求的提高和全国住房登记系统建立后即将推出的地产税，房地产行业的风险已大幅上升。
伴随着刺激政策推动下地铁、高铁、机场、港口建设项目蓬勃发展的地方政府基建项目信托。四分之一的基础设施建设是在地方政府主导下进行的。 2008-2009的“4万亿”刺激方案掀起了一股基础设施建设的热潮，其中包括2020年前在40个城市开通地铁；2015年前实现高速公路通车里程 85000千米；机场数量在2015年达到230个。所有的这些项目都有着巨大的资本需求，但地方政府的融资需求却无法得到银行的满足。这些巨大的资金需 求和禁止地方政府发行债券的1994年预算法催生了所谓的“政信合作”。50%的政信合作与地方政府融资平台相关，而其中的50%则流向了地方政府基建项 目。2012年2月，银监会开始要求商业银行将对地方政府融资平台的商业贷款分门别类至“支持、保持、压缩和退出”。对于前两项，商业银行可以继续推行信 贷支持或保持现有水平。对于后两项，银行将必须缩紧其信贷条件或完全停止借贷。地方政府而后转向“城投债”（中国的准市政债）或信托项目来为其融资。但城 投债的高发行要求使得信托项目更有吸引力。地方政府支持项目的信托存量在2013年飙升至2.6万亿元。
并购浪潮下的矿业信托。自2010年开始，中央政府开始推动资源整合，以更有效地利用能源并保护环境，这引发了矿产行业大巨大的融资需求并推动了并购热 潮。信托产品在这个行业里迅速发展起来。这股并购热潮持续了三年，而后因2012年开始的煤炭价格大跌而迅速降温。作为抵押品的煤矿估值缺乏透明度、信托 期限较短、产品杠杆过高以及利率水平高使得矿产类信托产品成为真正的雷区。在几个矿产类信托产品濒临违约之时，对于矿业信托产品偿债能力的担忧与日俱增。
二、信托公司目前的兑付危机只是冰山一角
房地产行业、基建项目与矿业行业中信托产品的迅猛发展导致了了违约率不可避免的上升，从而使得投资者面临着损失的可能。伴随着2014年与2015年信托到期的集中来临和更短的信托期限与更高的利息水平，违约风险将面临上升。
违约率的上升已使得利息水平上升和到期期限缩短
信托产品都集中在了不良贷款的快速上升的行业。对于房地产行业，信贷和流动性状况紧缩，以及政府的宏观审慎政策已引发了房地产市场的减速并对信托公司发放 贷款的抵押品价值带来了不利影响。对于政信合作，基础设施项目盈利能力较低和未来现金流量被高估已引起国内评级机构的高度关注，其越来越倾向于降低地方政 府融资平台的信贷评级。对于矿业而言，经济减速和政府对于产能过剩的调控引发了全球大宗商品价格下滑，从而凸显了抵押物价值被高估的风险。
房地产相关信托受制于房地产市场的降温
近期中国房地产市场增长放缓和房地产投资的下滑令市场格外关注房地产相关集合信托的风险。在过去两年中，约四成的问题信托都与房地产直接相关，仅次于矿业 信托。除去市场信心的下滑和信贷条件的紧缩，营业现金流的下降使得房地产公司面对着维持运营所需的资金压力的上升。房地产行业风险的上升使得一些银行暂停 了房地产开发贷款的发放。地产商融资成本的上升反过来进一步恶化了其资金状况。资金状况的趋紧也使得市场对开放商抵押物真实价值产生了怀疑。
夸大的抵押价值。以近期出现问题的地产信托—青岛凯悦中心信托贷款集合资金信托计划为例。在产品宣传时，抵押物的价值高达近10亿元。但在融资者出现资金 问题后，抵押物价值仅被评估为6亿元。而在第三轮资产拍卖时，抵押物价值评估更进一步跌至3.7亿元，不到初始价值的40%。
土地抵押≠房屋抵押。根据担保法第35条规定，一旦土地作为抵押物抵押给信托公司，在土地上所新设立的房屋并不会成为抵押物的一部分。当信托公司将房屋与土地进行拍卖时，它们仅将优先受偿于土地拍卖所得，但对于土地上的新设房屋拍卖所得，信托公司并不能获得优先受偿。
处理土地抵押物的时间要求。根据国务院2008年下发的《国务院关于促进节约集约用地的通知》，闲置土地如果1-2年未开发，政府则将 “按出让或划拨土地价款的20%征收土地闲置费”，对于闲置超过2年的土地，则“依法应当无偿收回”。在此情况下，信托公司不得不通过更低的价格折让来尽 快处理土地抵押物。
我们分析了规模约800亿元将于2014年到期的地产类集合信托样本，发现东部地区敞口更大。2014年到期的地产类集合信托中，约有一半资金最终流向了 广东、江苏、重庆、浙江及江苏（广东和北京为发行地的信托公司地产类集合信托产品占2014年到期的该类产品的40%）。一般而言，全国大部分的一二线城 市需要8-14个月消化其房屋库存。与此同时三四线城市则可能需要20-100个月。因此三四线城市地产类信托产品的违约风险值得留意。
和地方政府相关的信托产品风险仍在可控范围
2014年到期的地方政府相关集合型信托总额料将达到人民币3000亿元。尽管规模较大，但该类产品因地方政府的隐形担保，风险依然可控。在过去两年中，仅有很少问题信托是和地方政府融资工具或投资公司相关。
虚假的资产注入。一些地方融资平台将其并不具有所有权的土地或公共资产（如公立医院或政府办公楼等）进行虚假注入，这导致信托公司高估了这些地方融资平台的实际偿付能力。
真实债务状况缺乏透明度。这令信托公司及普通投资者很难衡量其真实的风险水平。
针对2014年到期的集合类产品，我们分析了规模约700亿元的地方政府相关信托产品，并发现以下风险结构：
江苏省敞口最大，占样本的36.6%。天津、重庆、辽宁、四川也占比较高。
此类信托产品集中于北京、广州、上海、重庆等地发行。在所有地方政府相关的集合信托中，这四个地区的产品占比约为40%。
地方政府融资平台将应收账款证券化有待商榷。很多地方政府融资平台将应收账款作为信托产品的抵押。例如在江苏省，“苏州高新区国资公司应收账款流动化信 托”和“民惠4号相城城建应收账款流动化信托”，这两个产品规模都超过10亿元。如果信托产品违约，这些应收账款可能会在拍卖中面临流动性困难。
矿业信托产品对抵押物估值风险的敞口更大
1月份的“诚至金开1号”事件仅仅是影响矿业信托危机的开端。预计2014年到期的集合型矿业信托将达170亿元历史最高值。尽管其总规模相对较小，但在过去的两年内，大约一半陷入危机的信托产品是矿业相关的。矿业信托违约频率较高主要是由于以下原因导致的：
采矿权作为抵押品其退出受到限制。清算时，信托公司需要将抵押的采矿权转卖，因为采矿业门槛高、要求严，而其本身不具备采矿资质。具有资质的采矿公司数量有限意味着退出选择有限，同时作为抵押的采矿权流动性有限，因而采矿权可能会被大幅折价。
抵押品价值高估。信托产品成立时对矿产的估值都基于矿藏的所有潜在产出，而不考虑在采矿过程中可能出现的困难和产生的支出，这表示矿产价值会被高估。
近年来下降的大宗商品价格。 2012年以来，煤炭和黑色金属的价格分别下降了约30 %和25 %，这直接导致了抵押品价值的下降。
抵押品流动性较低。不同于其他行业，矿业信托的抵押品流动性较差。抵押品的出售因此不得不大幅打折。
平均规模较大。矿业信托产品的平均规模在2亿元以上，超过了大部分信托公司的刚性兑付能力。
我们从2014年到期的集合型矿业信托中取了共计121.2亿的样本，分析后发现以下风险：
矿业信托集中于中西部地区。大多数矿业信托和矿产资源丰富的省份密切相关，如山西，内蒙古，河南，陕西等地。这四个省份矿业信托的占比超过总和的一半。
将近80%的矿业信托产品在北京，广东，甘肃发行。因为集合信托产品的异地销售涉及到更多的繁琐的程序和限制，上述地区的投资者对矿业信托产品违约风险的敞口更大。
由于山西省大型能源公司联盛集团濒临破产，一些在2014年到期的矿业信托产品将受到直接影响，包括由江西国际信托、中建投信托和长安信托发行的数个向联盛集团提供融资的信托产品，其规模分别为15亿、6亿及2亿元。
三、此次违约将不同于以往
信托公司隐性承诺在信托产品出现问题进行刚性兑付，但由于信托业的资本金及准备金相对于潜在损失显得规模不足，刚性兑付在未来数年料将打破。信托行业很可 能将重新洗牌，具体将体现在该行业将集中出现一波破产及兼并潮。银行将成为单一信托产品损失的主要承担者。在此不利的背景下，银行业将因此面临更高的不良 贷款以及利润率的大幅下滑。
刚性兑付很可能将被打破
由于政府保护或信托公司对违约信托产品垫付资金，信托业有着较久的“无违约”历史。在过去无条件的兑付较为普遍。央行、银监会、证监会与财政部于2004 年和2006年分别联合发布了两项法规，设立投资者保护基金以回购个人投资者所持有的某些违约债权（个人存款、金融机构债券以及信托产品等其他债权）。在 几个信托基金出现问题后，第一个法规于2004年颁布，该法规促使政府正式回购2004年9月之前所形成的债权。另一项法规则用于回购于2004年9月及 2006年1月之间所形成的债权。这两项法规的特点是投资者获得的受偿资金比例基于其投资额大小而呈反向关系，这意味着投资金额少的投资者将获得更大比例 的赔偿。这些临时性的法规加上近期“诚至金开1号”产品在出现违约后由第三方兑付本金，这都令投资者普遍相信政府或信托公司对于信托产品进行隐性担保，这 无异于实施刚性兑付。
由于信托公司资本金及准备金不足，刚性兑付很有可能在2014年下半年被打破，与此同时投资者赔偿机制也将不再像2004-2006年间那样慷慨。有鉴于 损失很可能达到更高的水平，很可能仅有投资额在10万元以下的个人投资者将获得赔偿，与此同时金额更大的投资者可能将遭受损失且不会获得赔偿。信托行业的 规模效应（资产管理额以及杠杆水平）、违约率水平以及监管加强三方面因素将可以解释为何潜在损失将高于以往。
首先，由于违约率很可能上升、信托产品规模提升、信托行业杠杆攀升以及政府相比于2004-2006年间的监管更为严格，信托产品的隐性担保在2014年 可能将不再有效。信托产品规模上升以及杠杆率的攀升都预示了潜在损失将更为巨大。信托行业资产规模的快速上升却没有伴随着注册资金或损失准备金的对应增 长，这降低了信托公司承受潜在损失的能力。承担损失的能力与信托公司的杠杆率具有负相关性，而信托行业的杠杆由2010年的23倍升至2013年的 42.7。在此背景下，由于信托行业缺乏充足资金进行偿付，若平均违约率达到2.35%就需要对该行业进行救助。
其次，违约率很可能高于2004-2006年的水平。过去信托行业的不良资产率通常超过2.3%，在2007至2009年间达到4%以上。就整个银行业而 言，2013年四季度坏账率达到1%，创2008年以来的最高水平，并很可能于2014年达到1.2%。2013年对信托业的不良率最新的估算值为 1.6%。因此信托产品的违约率很有可能迅速大幅上升。违约率的上升将很可能由资金状况收紧所致，这将降低最终借款人将债务进行展期的能力。政府对于影子 银行监管的决心更为坚定、经济增长放缓以及房地产行业所遭遇的困难都将加剧借款人将债务展期的困难。在此情况下，信托产品的违约率很有可能高于4%。
再次，由于政府亟需对于影子银行业务进行更为有效的控制，政府将实施更为严格的救助措施。投资者的受偿金额比例可能将下降，投资金额低于10万的才可能获 偿。银监会在2014年4月8日颁布“99号文”，对信托行业实施更为严格的监管，并暗示将打破刚性兑付，文件要求各信托公司密切关注可能出现违约的信托 产品、预先建立资产处理机制，并要求股东在公司出现流动性风险时需要提供流动性支持。所有的新发产品都需要向相关监管机构进行报备。“99号文”强调了信 托产品投资者“买者自负”的责任，这暗示着外部救助机制可能就此告终。央行也在2014年4月29日发布的《中国金融稳定报告2014》中表述了类似观 点，当其表述应打破刚性兑付并对系统性风险进行更好的控制，这加强了投资者教育并增强了公众的风险意识。
信托基金行业将经历大范围重组
许多策略过于激进的信托公司可能在未来数月难以避免地面临破产。信托公司法规要求信托公司在未尽职调查的情况下需承担责任。最近有报道显示信托行业的调查 过程敷衍而对资产的价值明显高估也非常普遍。资本不足的信托公司将可能被资金充裕和母公司资金雄厚的大型信托公司收购。因此随着违约率上升，信托行业预计 将出现整合潮。浦东发展银行在2014年3月宣布它将收购上海信托，上海信托从而将成为继交银国际信托，建银信托及中国兴业国际信托之后的第四大信托公 司。泰康保险也在1月通过私募收购了国投信托，其资本从人民币18亿跃升至人民币40亿。最脆弱的信托公司主要特征是高杠杆，在风险高企的情况下可高达 100倍以上。这些信托公司也已经经历了资产规模的过度膨胀，有时候甚至在1年内翻一番。最后，不良负债率在4%以上（远高于目前平均值）的信托公司也可 能面临重重困难，因为信贷质量很有可能将不断恶化。
如果违约潮太过浩大，政府很可能通过资产管理公司或投资者保护基金接盘。在1999年，中国成立了四大资产管理公司（包括信达，华融，长城及东方）以接管 中国商业银行的坏账。同样的策略也可应用到信托基金行业。资产管理公司可从信托基金中收购不良资产，逐步注入流动性。而这一策略将会受到政府和央行的支 持。
银行将承担大部分损失
基于监管主体不可能对单一信托产品进行援助，信托行业发行总资产规模的73%是单一信托产品，银行在资产质量加速恶化的情况下损失最为巨大。商业银行一般 是单一信托产品的实际最终所有人。因此它们将承担与单一信托产品相关的损失。银行业救援的能力是毋容置疑的，因为其拥有大规模的资本金和准备金。商业银行 业的资产在2014年第一季度达到人民币 125万亿。另一方面，截止日期到2014年的单一信托产品金额为人民币4.1万亿。假设2014年到期的单一信托不良率为5%，合计人民币0.2万亿的 总损失将导致年末总不良贷款率增加0.2%（2014年第一季度中国商业银行的不良贷款率为1.04%）。因此违约所带来的冲击大部分可以被商业银行所吸 收消化。
因此，银行业拥有足够的资本储备去吸收信托行业的任何损失。但一连串的违约会带来以下几个层面的严重影响：
银行资本需求增加，以吸收损失。
银行的风险溢价将提高，进一步收紧银行资金条件，并由于经济下滑和房地产市场目前正处于调整过程，这将对已然承压的盈利水平进一步产生负面影响。
小型区域性银行可能会面临更大的困难，因为这些银行业务多元化程度较低，风险较高地区的项目风险进一步增加。
这些区域性银行的困难体现了投资项目持续性的困难，因此对增长水平也产生影响。
大量依赖于信托融资的开发商可能会进一步遭受打击，因为投资者会要求更高的回报率以补偿信托产品内在对应的风险和不稳定性。
同业市场的冻结是关键风险所在
信托产品是银行间活动快速发展以及影子银行强劲增长的的核心。通过利用一些过桥公司的复杂链条，银行可以在信托帮助下通过发行信托产品为风险企业提供贷 款。在同业市场购买受信托受益权最终会使银行从与原始风险贷款相连的高收益中获利。2013年，与信托受益权相关的同业活动估计达人民币1.35-2万 亿，相当于2013年单一信托总资产规模的17.8%-26.3%。 这一过程极大地推动了同业资产的快速增加，2013年末其达到人民币21.5万亿，而2008年末为人民币6.5万亿。
与复杂的金融产品相关的主要风险是当银行间系统的参与者并不真正了解交易对手方与高风险产品相关的潜在风险敞口，从而导致货币市场冻结。在其它银行稳健性 不确定时，金融机构在同业市场上中止交换流动性，导致因流动性原因而不是投资或信用原因触发违约。在此情况下，同业市场冻结将通过信用事件风险堆积阻碍金 融系统运行从而影响整体经济。同业市场与信托产品相关的风险包括以下几个方面：
流动性风险。中国银行业可能在信托产品损失不断增加的情况下采取囤积现金的策略。在不确定损失具体发生环节的情形下，银行可以收紧信贷发放。流动性高度紧张的银行可能发生违约，因为它们无能力偿还短期债务。
期限错配风险。传统上影子银行借入短期贷款（它们有短期债务）以借出或投资于长期资产。与其它金融机构不同，影子银行在紧急情况下不能获得央行的流动性注 入，不能为存款人提供保障（因此得名影子银行）。同时，这些影子银行是同业市场的活跃成员，它们向银行提供流动性。信托公司和货币市场基金，例如余额宝， 是中国影子银行体系的一部分。期限错配风险发生在影子银行所投资的长期资产价值受到质疑时。资产抛售将使这些已经是同业市场活跃成员的机构陷入困境。
信用风险。信用风险与同业市场中贷款偿还的违约概率相关。在此情形下，可以在同业市场发行债券的地方政府融资平台非常值得一提。中国同业市场的特殊性加上 这些融资平台的可靠性可能构成了同业市场冻结和阻碍经济其它领域的另一个重要因素。尤其是当信用风险处于当前水平是因为没人知道地方政府是否有能力为高风 险项目的债务进行无限展期。
抵押物贬值风险。对信托产品价值的任何怀疑会深刻影响越来越多被使用作为同业市场抵押物的受益权。受益权作为抵押物价值减少可能是引发货币市场冻结的另一因素。
杠杆风险。信托公司的杠杆利用可能增加损失规模，并极大影响同业市场。高杠杆率意味着较低的资本缓冲去吸收潜在损失。信托公司因此可能困难重重。而在某些 情况下，虽然它们可能被银行暗中担保而受到保护，但这些担保的有消息不确定反映这会成为另一个引致同业市场信用崩塌的另一个原因。
银行挤兑风险。投资于信托产品的银行或货币市场基金可能面临存款人或投资者挤兑，这可能削弱银行流动性及稳定性，并波及同业市场的其它部分。
监管机构出台新的监管措施迫使银行将表外资产重新移回表内。因此商业银行涉入此类活动的成本将大幅上升。新监管措施规定金融机构开展买入返售和投资业务时 不得接受和提供任何显性或隐性的信用担保，这将加剧提供所谓“通道业务”的金融机构（通常是信托公司）的担忧。因此信托公司的“通道业务”将出现大幅下 滑。监管机构已经采取措施抑制影子银行的放贷活动。2014年5月16日，央行、银监会、证监会、保监会、外管局联合发布《关于规范金融机构同业业务的通 知》(即127号文)对同业业务进行监管，而同业业务正是影子银行活动的重要组成部分。该文件包括以下几个重要特征：
伪装成同业业务的银行贷款必须在资产负债表项目中得到体现。在过去，银行通过同业业务中的买入返售将商业信贷进行伪装。如今商业银行则需要将这些信贷体现在资产负债表中，这将对其存贷比计算结果产生直接影响。
买入返售将仅适用于具有较好流动性的“标准化”金融资产。同业资金投资包括信托受益权在内的“非标”资产受到严格限制。
对于“非标”资产投资的资本金及准备金限制将提高。商业银行依然可以直接投资信托受益权、理财产品以及基金公司或证券公司的资产管理计划，但银行必须采用与普通商业信贷相同的风险权重并计提相同的准备金。
“127号文”要求单家商业银行对单一金融机构法人的不含结算性同业存款的同业融出资金，扣除风险权重为零的资产后的净额，不得超过该银行一级资本的50%。同时，单家商业银行同业融入资金余额不得超过该银行负债总额的三分之一。
金融机构开展买入返售和投资业务时不得接受和提供任何显性或隐性的信用担保。在单一信托的架构下，银行通常对提供通道服务的交易方提供隐性或显性的担保。这可以令银行将商业信贷转化为风险较低的同业借款，但这一活动将在“127号文”出台后不再可行。
四、结论：亟需新法规和其它融资渠道以更好地控制影子银行
面对信托行业违约风险增加，政府已经采用了包含新出台的99号文和127号文的法规体系来管理银间活动。然而，监管力度需要被进一步加大并拓展到整个影子 银行领域，包括互联网金融，信托，租赁公司，信用担保公司以及货币市场基金。监管体系需要一体化以减少风险和提倡公平竞争。市场也迫切需要存款保险制度以 减少信托产品相关损失导致的银行挤兑风险，同时也要明确理财产品作为一种存款形式的定位。
2013年，与信托受益权相关的银间交易估计达到人民币1.35–2 万亿元，相当于2013年单一信托总资产规模的17.8%-26.3%。新法规将迫使银行将表外资产转回表内。商业银行这类活动的成本将提高。银行间活动 任何隐形及显性的担保被禁止，这将增加提供渠道服务的金融机构（一般是信托公司）的压力。因此，信托公司提供的渠道服务将大大减少。
对影子银行更严格的监管应该伴随着更多元化的融资渠道，另外通过促进债券市场发展、缩短及放宽企业上市审核标准及时间、完全允许民间资本参与基础设施投 资。融资渠道多元化已经先后在2013年的十一届三中全会，2013年12月的工作会议以及2014年3月的全国人民代表大会被确立为优先发展目标。
融资租赁是在增强融资效率探索道路上的一个可能解决方案。与其它融资方法相比，融资租赁并不要求大额预付定金，并且能够帮助公司保留设备到一定期限。由于 其内在优势，融资租赁可能在未来几年中爆发，特别是在汽车，航空及医疗行业。2014年市场规模估计达人民币3万亿，预计未来几年增长率在双位数。在 2013年6月的国务院常务会议中，李克强总理重点强调了发展融资租赁作为中国经济结构改革的一个关键目标。
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