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Sunday, 7 April 2013

日本的今天就是中国的明天

外界对日本现在的做法有一个新名词，叫Abecenomy，安倍经济学。但也有些人将其称为神风经济学，非常形象，垂死挣扎，困兽犹斗。日本菊与刀文化体现的淋漓尽致。

2010年初，次贷危机高潮刚过去不久，我在公司对团队说，不要以为市场反弹了，危机就过去了。次贷危机不是一次短暂的危机，也绝对不是一次区域性的危机。美国只是第一个发生危机的地方，接下来欧洲、日本、中国，全球四个最大的经济体，一个也跑不掉。

2011年，欧债危机爆发了，而且到现在还在持续的发酵和蔓延。欧洲处理危机的做法和当年的日本类似，不断的吧债务往后拖，终有一天会跟今日的日本一样拖不下去。而且在这个过程中我们会看到整个欧元区资产价格走势和日本泡沫破灭后惊人的相似。日本的情况大家都看到了，去年日元大跌之前我申请发行过做空日元的金融产品。不过我自己平时用的交易平台废了两年，没有赚到这一波。中国的危机也就是眼前的事了。3，5年后回来看，中国的金融危机开端在2011年年中，跟欧债危机的开端是一样的。

其实判断是否会爆发危机的逻辑很简单。金融危机本质上是债务危机，不论这个债务是私人部门的，还是房地产部门的。而债务的扩张与收缩有其自身的大周期。一个很重要的因素来自生命周期带来的储蓄周期。

次贷危机2008年爆发，更早的，美国的房地产泡沫在2006年开始破灭。但在更早之前，就有很多机构在预警美国的资产价格崩盘。为什么?很简单。2008年，二战结束63周年了。意味着什么？婴儿潮一代要退休了。就这么简单。婴儿潮们退休后，他们会从净储蓄者变成净消费者。而储蓄等于投资。这个转变其实比2008年更早。因为早在2000年，美国的股市就已经见顶了，而且13年后还没有确认站稳和突破这个高点。

日本的情况我在版上贴过图。日本的劳动力人口大概在1993年达到顶峰，随后一路下跌。与之相对应的，我们看到了日本在1990年资产价格达到顶峰。日本为什么现在要最后自杀攻击一把？因为20年前的劳动力顶峰，到现在的结果，就是日本要变成负储蓄率了！之前有很多人说，日本国债没问题，因为和欧洲不一样，日本国债大多是是本国公民持有的。但对不起，如果你本国人也没钱买了呢？去年年中，就已经有大型的退休基金发生了负现金流的情况，领取的金额比储蓄的金额多。这个趋势一旦确立，日本政府也是要破产的。坐而等死，不如垂死一搏，所以叫神风经济学吗。

回到中国，我现在记得很清楚，2011年1月7号，3个月Shibor利率飙升到接近8%。银行的说法是因为冲时点。我说肯定不是，没见过元旦后冲时点的。我之所以对利率敏感，是因为我经历过正利率的年代，1997-2002。因此我知道当真实利率转正时对市场的影响。而我们现在来看，中国的资产价格之一，房地产，是从2003年初从上海开始飙升的。2003年，我们进入了负利率年代。

现在可以说的很肯定了，到了2011年年中，3个月Shibor再次飙升，2003-2011的负利率年代彻底结束了。还是那句，我经历过1997-2003年。这是我为什么在这两年一直看空中国的资产价格，并且判断人民币已经见顶的重要原因。这种一目了然到了什么程度呢？大家知道，1，2年前正好是收藏品最疯狂的时候。我的一些客户也在参与。我对什么油画，红酒一无所知，但我知道这个市场是典型的流动性推动的市场，因此我告诉客户这个市场的疯狂要结束了。同时我在通胀最高点的时候，也在版上高喊通缩。原因也是一样的。2012年全年的PPI是负的，而中金刚刚把2013年PPI预期从+0.7%下调到-0.1%。通缩的力量有多大？还记得朱镕基吗？曾有一种说法，说朱是唯一即战胜过通胀，又战胜过通缩的央行领导人。从这一点出发，朱镕基应该得诺贝尔经济学奖。其中，战胜通缩就是1997-2002年这一段。也是从这个原因出发，我这两年一直说黄金不能买。你见过通胀时黄金不涨的，比如1980年-2000年，但你见过通缩时黄金上涨的吗？

我知道过去2，3个月，市场又给了很多人信心，这种信心似乎来得比2009年4万亿出台后官媒高喊率先走出危机来得更加有底气。看，人民币今年以来已经涨了0.5%了！多牛逼！那么我再说一个数据，2011年，中国的经济、股市、债务问题一塌糊涂的时候，人民币全年升值了4.5%.我只能说一个经济体危机之前，货币的自发猛烈收紧引发升值的例子不要太多了。而且这次我也说了，伴随着3月份正式开始，中国的资产价格再次进入下跌通道，人民币升值会有“加速”的表现。原因很简单，国内的资金面又重新开始收缩了。我们很快会看到，非食品通胀下降的同时，名义利率上升，真实利率推升币值，这种效应再简单不过了。只不过，这种升值比起资产价格的下跌，简直不值一提。

而且我们可以回过去看看过去这一段时间给予市场信心的主要是什么。很简单，融资吗！我统计过这个数据，刚过去的一年时间，全社会融资总量17.5万亿。对比GDP增长了4.5万亿。正在开的博鳌论坛上，社科院有一个报告。中国的新增投资产出比已经达到4.6了，跟1992年一个水平。1992年什么情况？泡沫爆裂前夜。

而这种所谓的全社会融资的猛增背后是什么呢？影子银行，期限错配和加杠杆。去年年底，今年年初，很多人在谈所谓影子银行的问题。什么影子银行？它是独立于商业银行的吗？不是！其实影子银行只不过是传统商业银行的一个分支而已。但是提醒一下，原来一直有说法，是肖钢会接央行，结果后来肖钢去了证监会。肖钢的观点大家自己去搜，强硬派，最有名的说法就是“影子银行是旁氏骗局”。

然后央行的人员变动结果是什么呢？2011年年中，影子银行系统出问题时，当时市场上有人建议，禁止期限错配和非标准资产的，也就是现在流行的银行理财产品的发型。但央行把这个当成了利率市场化的一个试点，没有大力规范。也就是说，当时央行是鸽派，对市场持较为开放的态度。但是我想说的是，从去年下半年开始，央行在倾向于变得非常强硬。从我们自己发型的产品来看，一个看似很简的产品，央行和银监都查的很严。而且就这次规范银行理财的非标准资产来看，执行的非常严格。到位。上周跟央行的老人吃饭，他说这只是第一步。至于我问，期限错配会规范吗？他说，肯定要规范，只不过不能太猛，担心一下子收紧了市场受不了。

对于“印钞拯救地球”派，我想跟你们说的是，印钱的结果2011年已经看得很清楚了。储蓄率下降，资本供应下降时，你要强行宽松货币，并要有效果，也就是是市场对资本的需求上升，那么简单的供需关系，资本的价格，利率的上升是按不住的。按照目前的负债水平，如果以SHIBOR为代表的银行融资成本在5%一线停留超过两年，所有的资产价格都会被打得稀巴烂。2012年下半年融资的节奏其实比2009，2010年任何一年都不差，区别是当时搞了两年，现在只有一年。然后当时GDP低点是8%，高点12%。现在一年印了17.5万亿，一季度GDP搞到8.0%水平，差不多就是全年高点了。再搞一年，2014年就可以清盘了。

这就是程定华为什么说“弱复苏现在跌，强复苏下半年崩盘”的原因。当然，按照他最新的观点，二季度乐观的话2100，悲观的话2000点以下，他已经基本确认了弱复苏了。

最后给一个简单的总结，从2011年年中开始，随着真实利率的飙升，中国已经确认结束了2003-2011年的高储蓄、高投资、低利率、高通胀的经济环境。接下来的8—10年，我们会经历类似日本过去20年的情况，储蓄率快速下行，通胀将越来越不成为一问题，除非你的收入水平只够支付基本的食品开支。真实利率上升，资产价格下跌。股市中，周期类股会被彻底抛弃，这也决定了股指的表现将会极为惨淡。因为最大的地雷银行股还没有破。版上一天到晚在喊的汇率，这不是目前的焦点，资产价格跌成渣了，通缩造成社会稳定有问题了，汇率自然会变化。

过去几个月，我们看到这个规律似乎有一点点被打破。可以理解吗，18大和政权交接需要安定祥和的局面。现在，我们看到的是央行主导的资金维稳行情结束了。我们要渐渐习惯过1997-2002年，或者日本过去20年那种日子。