王澤基：換湯不換藥 通脹醫經濟

iMoney 6-3-2013

傳 言有不少央行，尤其是美國聯儲在考慮名義GDP目標制度（Nominal GDP Targeting）作為貨幣政策的執行制度。《iMoney》上星期也有文章介紹，訪問其中一個倡議的經濟學家ScottSumner。這制度最早由經 濟學家Meade於1978年提出，不算很新鮮的建議，不過是面對最近的經濟問題時，給人再拿出來討論而已。無論是否完全採用這制度，各國央行，包括日 本、美國和歐洲，也在考量不同的制度。這期簡單介紹貨幣政策不同制度的好壞，讓讀者更能了解這些制度對經濟的影響。 

以一個固定年份的價格來算出來的GDP叫實質GDP（Real GDP）。如果以今年的價格來算，就是名義GDP（Nominal GDP）。例如我們算實質GDP的價格年份是2000年，2012年的名義GDP則為：我們首先要明白名義GDP和實質GDP的區別。一般算GDP都以某一特定年（比如2000年）的固定價格來算，讓不同年份的GDP數字可以互相比較。

 

2012年的名義GDP = 實質GDP × 2012年的價格 / 2000年的價格如果比較增長率，就有以下的重要公式： 名義GDP增長率 = 實質GDP增長率 + 通脹率所謂的名義GDP目標制度，就是通過貨幣政策來穩定名義GDP的增長率。現在英國、加拿大、巴西、澳洲和新西蘭等用的是通貨膨脹目標制度（Inflation Targeting），就只是穩定通脹率而已。歐洲央行也可以基本上算是鎖定通脹。美國聯儲的貨幣政策就有兩個目標：一、充分就業；二、穩定價格，基本上就是既保持實質GDP增長來達到充分就業，也希望把通脹率維持在不高不低大概2%至3%。

 

印鈔後遺 刺激作用大減
 

是不是愈多的目標就愈好呢？一般央行都會受到政治壓力去印鈔票來刺 激經濟增長來換取選票。為甚麼增加貨幣供應會刺激經濟呢？如果通脹增加，但是市民沒有要求更高的工資，實質工資就會降低，企業利潤增加，就會請多一些人， 創造就業。但是如果人民一旦熟悉這種印鈔票的做法以後，就預期了高通脹。一旦有了預期，就要求高的加薪幅度。實質工資不降低，對經濟就沒有刺激了。結果是 通脹高，但是經濟增長沒有改變。這像用藥物來刺激一樣，第一次有效，但是久了就沒用一樣，所以還不如當初就不做這種事。但是只要有政客的存在，就有這種民 粹主義的引誘。為了避免政客受到誘惑，就不如乾脆制定法律，讓央行只能管通脹，目標清晰，人民就會相信，不再要求高的人工加幅。如果有斟酌的餘地，就很容 易讓人民不相信政府，所以必須夠死板才行。當初新西蘭就是用這方法在八十年代末把20%通脹率降到3%左右。新西蘭的成功讓各國爭相仿效，讓通脹目標制度 成了央行制度的主流。
 

固定一成不變的制度可以讓你贏得鐵面無私的聲譽，但是也需要付出代 價。譬如要保持通脹率低就可能需要付出短期實質GDP增長率比較低的問題。要贏得聲譽就必須在痛苦的時候也不肯放棄才行。如果一有痛苦就放棄，哪有人會相 信你？所以美國聯儲局的多於一個目標雖然可以減少痛苦，但是通脹率也可能更高，讓人質疑的時候更多。更重要的是，一個工具只能處理一個問題。例如當通脹率 很高的時候，我們沒法降低通脹又保持經濟增長，不專心就兩個都做不好。
 

實質GDP穩定 通脹就固定
 

好的貨幣政策制度必須滿足幾個重要的條件：一、有效：就是付出最少 的代價來達致價格穩定；二、簡單：人民和市場容易明白，可以計劃將來：三、精確：如果官員有沒有按照制度所做都不知道，這制度難以受到監督；四、問責清 晰。所以有人提出就讓央行只幹一件事，就是穩定名義GDP的增長。如央行把名義GDP穩定在每年5%的增長，這5%可以是2%的通脹加3%的實質GDP增 長，又可以是5%的通脹和0%的實質GDP增長。怎樣分配央行沒法處理，但是最少我們可以有一個範圍可以預期，不會太差。如果實質GDP增長是穩定的，通 脹率就會固定，保障了價格穩定這重要目標。
 

名義GDP目標和通脹目標最大的不同，在於名義GDP目標制度容許 短期通脹比較大的波動。如果實質GDP增長率改變不大，這兩種制度沒有甚麼差別。但是如果經濟增長出了大問題時，如出現負增長時，兩者的反應就不一樣了。 例如實質GDP增長是負2%，如果名義GDP目標是5%，貨幣政策就會大量擴張，讓通脹上升到7%。但是在通脹目標制度下，央行就保持通脹在固定位置，完 全不管經濟增長如何。簡單來說，所謂的名義GDP目標，就是在經濟衰退的時候以非常擴張的貨幣政策，大量印鈔來達到比較高的通脹來刺激經濟。美聯儲目前無 限期的量化寬鬆（QE）是很類似的政策。
 

通脹減債 須防信貸膨脹
 

名義G D P 目標有問題嗎？Sumner在他的博客中建議大量擴充貨幣來買政府和私人債券，甚至買股票，外幣和黃金和所有的金融工具。在金融界實際工作多年的辜朝明 （Richard Koo）研究日本經濟多年，對日本因為房地產泡沫爆破帶來了很多年衰退問題非常了解。他在《大衰退》（《The Holy Grail of Macroeconomics》）中指出如Sumner、克魯明（Paul Krugman）等建議放棄人民對貨幣的信心，將會帶來災難性的後果。津巴布韋的高通脹，就是大量印鈔的結果。筆者覺 得辜朝明更明白問題多一些，象牙塔學者有時候不一定很實際，抱理想主義的不少。我們以貨幣政策來穩定經濟是對的，正如以藥物治病是對的。但是如果是大病， 我們當然不能下重藥希望病人第二天可以去跑馬拉松。慢慢治理，固本培元，雖然康復得慢一點，但是出大事的機會也少一點。只是人民一般不想接受現實，總想快 一點。
 

從另一個角度來看，要解決債務問題，最簡單有效的辦法就是通脹，讓實際需要還的錢降低，但是高談通脹在政治上很難讓民 眾接受。最簡單的做法就是拋出一樣比較好聽的東西，讓這計劃容易讓人接受。名義GDP目標制度聽起來不錯，也讓人感覺到這種高通脹只是暫時性的東西，政治 上比較可行，所以可以預期各地區的通脹應該會上升。 

香港中文大學應用金融學教授、牛津大學經濟學博士、碩士課程主任，前巴克萊銀行常務董事，逾十年投資銀行工作經驗。

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