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Wednesday, 1 May 2013

《华尔街日报》中国需要一场危机

中国经济增长放缓引发了外界对其金融系统健康状况的担忧。在长期的繁荣后，中国内地经济与1997年到1999年的金融危机之前的亚洲国家的确有了一些相似点。不过，它们之间还有一个非常重要的区别，这个区别可以让中国免于金融危机，但也会让一些根本性问题更加难以解决。

在亚洲金融危机中，韩国、泰国和印尼受到的打击尤其严重，其次是马来西亚。尽管这些经济体之间差异很大，但却拥有一些共同的特点，这些特点让它们从世界银行(World Bank)的标兵变成了国际货币基金组织(International Monetary Fund)的救助对象。

在这三个国家的例子中，对效率低下的企业的大规模过度投资都持续了相当长的时间。在韩国，过度投资主要发生在制造业，当时，韩国的财团竞相通过借贷扩大自己的帝国。在泰国，房地产和制造业的过度投机（制造业的情形稍好一些）是罪魁祸首。在印度尼西亚，急需的基础设施投资因为裙带主义的官僚体系而不堪重负。在马来西亚，大量的资金被注入到有关系的企业。

同样，我们今天在中国看到，制造业的过度投资正导致回报不断下降，而且一些特权公共项目并不考虑经济回报。至少在某些地区，将房地产作为投资工具的热潮已经导致住房大量供应，而住房的价格又超出了普通人的购买能力。

投资泡沫永远来自于提供现金的金融体制。在泰国的例子中，原本旨在增加资本流入的外资银行的离岸银行中心简直太成功了。外国人大批涌入，急于在这个当时经济增速世界领先的国家获得一个立足点。超过20%的年度信贷扩张成为常态。

在银行业自由化之后，印尼出现了数十家资本不足、监管不足的银行，其中许多银行为银行所有者的家族企业提供贷款。由于本国市场停滞不前，外国的银行家，尤其是欧洲和日本的银行家，都在寻找新的市场，他们通过离岸实体向印尼的企业大规模放贷，因此，印尼的实际外国债务远远超过了官方数字。

同样，韩国信贷过量的原因与此类似，银行系统的自由化和部分私有化是原因之一。韩国的银行系统之前由一小批国有实体控制。加上外资银行向韩国银行或者直接向过于野心勃勃的韩国财团放贷的热情高涨，一个信贷“完美风暴”就这样渐渐形成。

中国金融领域的自由化或许尚未达到这种程度，但也创造了一场信贷风暴。这在一定程度上要归因于省市级政府发挥的作用。地方政府借贷不光是为了自身建造公共工程和住房的直接目的，同时也是为了所谓的地方政府融资平台，这些平台的业务通常回报率很低。其次，迅速发展的理财产品也存在着信贷风险问题，这种资产类别的规模和质量都无法确定。银行推出理财产品的目的是以高回报率吸引存款。

能让中国避免危险的最大不同在于，中国是国际大债权国，而不像陷入危机的亚洲国家那样是债务国。因此中国没有货币崩溃的危险，正是因为货币崩溃，亚洲债务才从潜在问题变得一发不可收拾。中国当局很明白其金融领域内部的潜在问题，因此不会在近期内实施承诺已久的结束资本管制的措施。

然而危机也可能有净化作用。没有人会将此前陷入危机的国家所感受的痛苦强加给中国。但这些国家经历的严酷考验最终带来了有益的效果，正因如此，这三个国家在危机爆发两年之后都开始复苏，而且自那以来的十几年中展现出虽然并不突出但却十分稳定的经济增长。

危机造成了三个后果。首先，它意味著有很大一部分外债在事实上被冲销了。众多公司破产，但账单却是由法兰克福、东京、纽约和伦敦的股东来付的。第二，崩溃的货币为出口导向型的增长提供了极具竞争力的新基础，虽然当时正值中国加大进军全球市场的步伐。第三，崩溃不光导致了更好的金融监管，更重要的是商界更加注重赢利能力，而不是规模和市场份额。

如果不发生亚洲式危机，中国的动作空间难免受限。中国无法轻易冲销债务，因为大多数债务都是国内的，而且有很大一部分的债务人是某种形式的政府机构。它可以拆东补西，但没什么机会让外国贷款机构当替罪羊。

其次，如果没有危机，与政府和执政党关系密切的国有企业就很难进行改革，进而迫使它们和地方政府重视企业在商业上的可行性。同时货币崩溃的前景也不存在，而货币崩溃可能让出口再次成为经济的驱动力，并提振企业利润。

在亚洲经济危机中受到打击的几乎都是更开放的中等规模经济体，鉴于中国的经济规模以及与那些经济体的其他重大差别，中国或许能够找到其他应对类似问题的办法。而对那些问题进行对比是个很好的开始。