何清涟
最近，国务院正式发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》等两个文件，债转股将正式铺开。这意味着央行前一向流往房市这个储水池的货币已经过多，政府嗅出危险气味，于是一边让各地政府出台限购令，一边准备打开另一个储水池股市的阀门。
债转股的"市场化、法治化及政府不兜底"
国内媒体已经没有原来那么自由，一向还能乍着胆子谈点问题的财新网最近因为"刊发导向存在问题"的报道被罚，因此，国内只能看到对债转股的一片叫好声。从对《指导意见》明确债转股"三个鼓励"、"四个禁止"，到AMC（金融资产管理公司）等机构将因债转股大赚一笔的利好消息，给各种股民的印象似乎是：政府严格把关，这次推上市的企业都是优质企业或者较优企业，只要时机一到，进场炒作也将赚钱。
其实，仔细解读《指导意见》中的"三个鼓励"与"四个禁止"，就会发现无非是文字上做文章，"三个鼓励"中的哪一类企业，在中国现在是高度稀缺的品种。只要分析"四个禁止"中列明的四类企业，就会明白债转股将会让大多数僵尸企业在债务重组后包装上市。
何谓"扭亏无望、已失去生存发展前景的"僵尸企业"？仔细琢磨一下，觉得"僵尸企业"成了"僵尸"之后，还能够让政府不断强迫银行拿贷款喂养，其理由只能是"扭亏有望"，企业向政府及银行陈述目前的亏损原因之时，肯定是国际大环境不好，比如钢铁企业会说这是美帝与欧盟加高关税，导致我企业出口不利，一旦经济形势好转，企业必定大有希望。
"恶意逃废债行为"，在西方国家，逃废债就是逃废债，没有善意、恶意之分。《指导意见》中一个"恶意"作为定语，立刻解脱了许多逃废债企业。因为什么样的逃废债才能叫"恶意"？由谁来认定企业逃废债行为属于"恶意"或者"非恶意"，这里的尺度大有讲究。
"债权债务关系复杂且不明晰的企业"，中国大型国企存活到今天，找不到"债权债务关系不复杂的企业。所谓明晰或者不明晰的标准是什么？有百分之几十不明晰才可以算作总体不明晰？就看政府怎么界定了。
"有可能助长过剩产能扩张和增加库存的企业"，这对企业来说，也不是一道过不了的关口，因为全国几十个行业，行行都有产能过剩，虽然都有行业协会，但到底有多少库存，行业协会其实不清楚，是本糊涂帐。 但每个想债转股的企业，均可证明本身产品优质，销路不错，增加库存是别的企业。事实上，这样的事情已经发生过，全国钢协下去调查的时候，就听到企业互相指责，声称自家钢材质优价廉。
鉴于以上分析，以及我对中国式智慧的了解，可以大胆预测：大多数能够存在至今的僵尸企业，经过资产重组后，最后都能在股市上满血复活。企业的售股说明书肯定非常漂亮，让股民读后投资信心大增。当然，我知道股民早就不读这些了，他们只看当天的股市行情，寻找某只正在强劲上升的股票。
市场化债转股：政府不强制
债转股非本届李总理发明，是朱镕基总理在上世纪90年代的创新。那次倒是很成功，不仅消掉了企业坏帐，让银行解套，还养肥了几家处理银行坏帐的资产管理公司，只是最后的买单者中却有中国成千上万的股民。由于2016年股灾的灾难记忆还在，这轮债转股推行之时，最重要的宣传任务是为债转股正名，说明本轮债转股与朱总理那次有所不同。
被列举的"最大的不同"就是坚持"市场化债转股"，一个重要原则就是规定"银行不得直接将债权转为股权"。银行债转股是两步走，第一步是向实施机构转让债权，第二步由实施机构将债权转为目标企业的股权。没说明的是，这些实施机构其实都不会做长期股东，最后还是会上市，让股民购买。
哪些机构是实施机构？《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》提出，鼓励金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构参与开展市场化债转股。
一般读者不太清楚的是，上述公司在朱镕基总理推动第一轮债转股时，有的刚出生，如保险公司；更多的还未出生。因此当时朱总理为解决中行、工行、建行、农业银行长期的呆坏账问题，推动其股改上市，只能从无到有，由政府出资400亿元，成立东方、华融、长城、信达四大资产管理公司（也称四大AMC），各自承接处置对口银行的不良资产坏账处置。这些公司利用当时外资想了解中国金融业运作内情，愿意购买打包的不良资产，淘到了第一桶沉甸甸的黄金，经过多年发展，现在早已成为横跨多领域的金融巨头。以在香港上市的中国信达为例，2014年末，其合并总资产达5444.3亿元人民币。
有这种财大气粗腰杆壮的亲生儿子在，中国政府再推动债转股，根本不需要由自己出面强制。须知中国政府也有难处，在推动金融（人民币）国际化的过程中，不断得让金融系统适应国际标准，这种情况会体现在相关法律中，比如现有《银行法》规定，商业银行不得在境内向非银行业金融机构和企业投资。另外，根据巴塞尔协议制定的资本管理办法规定，银行被动持有企业股权，两年内风险权重为400%，两年后上升为1250%，而正常贷款的风险权重仅为100%。按照这个规定，银行持有股权，会在评级时受影响。
银行也是政府的亲生儿子，为国企早就做了不少牺牲，总不能再让其国际信誉受损，所以，另外几位亲生儿子，即AMC等得出来为父亲分忧了。
债转股的结果到底是谁受益？
首先是银行，银行可以通过债转股冲销坏帐。这一点，政府宣传还不是假话。如同朱镕基总理利用四大资产管理公司剥离坏帐，将银行帐面处理得很干净一样，这次也可以通过债转股，逐步将银行坏帐转移，银行帐面会再现干净状态。
其次是承接处理债转股业务的金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司。在这三类公司当中，以处理银行不良债务起家的AMC富有经验，应该更能获益，政府作为"父亲"给"儿子"们的机会均等，"儿子"们各靠自己本事挣钱，这当然属于市场化范畴了。
明白了上面这些，就会明白近期发布的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》中规定，"此次债转股是由市场主体自主协商确定，包括债转股的资金筹措也是以市场化方式筹措为主，各相关市场主体自主决策、自担风险、自享收益"。须知这些市场主体，包括国企，都是中国政府的亲儿子们，只是有的儿子富（AMC），有的儿子穷（国企），还有的儿子（国有商业银行）为救另外的儿子（国企）陷入困境。老父亲还想继续稳坐王座，得让儿子个个全活着，否则王座不稳。加之老父权威犹在，儿子们哪个敢不听号令？
但是，最终这些股票都要陆续上市。当然，这些中国的实施机构也想继续到海外寻找 投资者，比如AMC在去年曾放过一阵风，想重施故伎，让外资来购买银行不良资产，但外资银行好象至今没上钩。不过这也好办，最后全推到A股市场上去，只要各种造势能够让股民看到金光灿灿的股市景象，不愁这些由国企债务转成的股份卖不出去。 另外，还有几十万亿美元的国际游资找不到去处，最近有不少投行表示要进军中国债市，这是优质的接盘者来了之后，很有利于鼓舞股民士气。
至于对一般股民而言，入市之前，务必参考两篇文章，一篇是2016年6月10日的《股灾周年祭：A股市值蒸发25万亿 人均24万》，另一篇是《2015年以来三次股灾大面积暴跌全记录，中国股民都是股坚强》，理解一下"市场化"、"政府不兜底"的真实含义。
（原载VOA何清涟博客，2016年10月14日，http://ift.tt/2ddgMLq）
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