Tuesday, 2 January 2018

何清涟：开动印钞机——中国应付高负债的法宝

中国每年12月召开的中央经济工作会议，按惯例都要发布报告。而报告中提到的一些政策方向，基本都会被解读成明年的经济政策要点。本次会议的第一重点是提出“习近平新时代中国特色社会主义经济思想”这一说法，明确表示今后习将在经济领域负全面责任，主抓经济工作的总理将成为配角。第二重点就是预告明年的经济工作将是“抓重点、补短板、强弱项”，削减工业产能过剩、控制货币供应，以及一些中国最近采取的其他举措，但对中国债务激增问题，只提到控制地方政府债务，近年来中国企业的高负债几乎未曾提到。

中国危险的高负债

但熟悉经济的专业人士都知道，如果不将控制债务当作明确的目标，控制货币供应，亦即“管住货币供给总闸门”其实就会流于虚化。这意味着在即将到来的2018年，中国在如何解决其成堆的债务问题上，隐含的意思是：如果借贷有助于经济增长，中国领导人也许愿意允许更多的债务。

笔者在《中国：溃而不崩》一书的第四章中专门分析中国经济的庞氏增长，其后果之一就是中国政府深陷债务泥潭。与中国经济的规模相比，中国在10年里积累起来的债务与美国和许多其他发达经济体的债务相当。自2017年5月下旬穆迪（Moody’s Investors Service）将其对中国主权债务的评级从Aa3降到了A1，紧接首是惠誉下调信用评级。到9月份标准普尔（Standard &Poor’s）将对中国主权信用评级从原来的AA-下调为A+。三大评级机构下调中国信用评级的理由均是信贷增长过快削弱了金融稳定性。

国际货币基金组织（IMF）12月上旬公布一份关于中国金融稳定的评估报告。该报告称，中国的债务水准远远高于国际水准，信贷的增加超过了GDP 增长的速度，造成债务过多，公司债务达到了GDP 的1.65倍，传统领域债务的增长伴随着生产力增长的放慢以及资产品质的压力——这个数字不包括政府债务与个人债务。

尽管官方表面上对债务问题表现出不在意，但债务问题必将严重影响中国经济。

国际投资正在远离中国

在2016年以前的十多年当中，中国一直是新兴市场投资者的宠儿，它对大宗商品的需求拉动了亚洲、拉美与非洲国家的经济。但从2016年9月开始，在中国艰难应对由过高债务推动的“繁荣”之际，国际投行界的基金经理人却纷纷避开中国。摩根士丹利投资管理公司首席全球策略师、新兴市场股票团队主管鲁奇尔•夏尔马（Ruchir Sharma）表示：要考虑“中国后世界组合”，总体仓位元原则是“中国梦行情”已经结束，必须寻找尽可能与中国无关的投资专案。鉴于夏尔马的声望，他对投资中国的态度，得到其他基金经理人的呼应。基金经理人大都认为，中国企业负债过高、民营企业活力下降、国企改革迟滞等各种因素，都在拖累中国今后的经济发展。南亚、菲律宾、越南、印尼及东欧部分地区成为相对有吸引力的新兴市场。

这种怀疑一直持续到今年。据美国彭博社消息，今年2月对16家投资机构和分析师的调查显示，在10个新兴市场中，巴西和俄罗斯的债券和货币最被看好。中国则是最不被看好的市场。原本，投行界还指望，在摩根大通政府债券指数－全球新兴市场多元化指数将中国政府债券纳入之后，可能会自动引导数十亿美元流入以人民币计价的中国债市。但中国政府的债务政策，可能会让投资经理里足不前。

新一轮通胀不可避免

一个国家的外债越多，借助通货膨胀来减轻债务负担的吸引力就越大。今年中央经济工作会议没有谈债务，这等于宣告中国不打算真正控制信贷规模与货币供应，结果必将是新一轮通胀。专家表示，如果借贷更多地来自家庭部门的话，中国更有可能会允许债务增长，最近的情况正是这样。抵押贷款和其他类型消费贷款的增加，促进了家庭借贷和开支的增长。中国官员明确表示希望有更多的消费支出，以平衡中国的经济。

债台高筑的国家财政和宽松的货币政策，一直都被视为滋生通货膨胀的温床。虽然民众最怕物价上涨，但其实国家反倒希望利用通胀减轻政府的压力。

研究货币史的人都知道，通胀就是财富再分配过程。通过增发货币，国家不仅可以藉这种方式来摆脱部分债务，而且还能使自己的财政更加充实。货币发行过量，收益的是政府、与政府接近的国企、某些富人。经验证明，不论在什么国家，由央行增发的货币首先会流入政府部门，在中国不是流入政府照顾的垄断国有企业，就是以政府投资的方式花出去，这些接近政府与权力的企业，其雇员收入会提高。

中国通胀一直在持续。以前的特点是货币进了房地产这个蓄水池，物价上升远比房地产缓慢，稀释了人们对于通胀的感觉。

中国2018年的经济政策将是增加债务，考虑到债务高企的风险，国际投资者对中国的疑虑又多了一重。

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