Info Aggregator: 国际宏观三篇之二：2012全球资产配置，舍美债其谁？

Saturday 4 February 2012

国际宏观三篇之二：2012全球资产配置，舍美债其谁？

国际宏观三篇是近一个月来写的一些东西，由于私人原因没有发布，现在一同送出。

值得注意的是，在这一个月里，随着事件的发展，个人的思考也几度发生了变化，在新的文章中都给予了注明和修正。三篇文章的观点和思路若有冲突，以最新篇为准。

2012全球资产配置，舍美债其谁？

成稿于1月10日

站在2012年的起点，展望未来，今年又是一个以宏观策略为投资主导的年份。在可预期的将来，宏观经济风险将此起彼伏，如扯线木偶般左右市场情绪。如何保证资产平稳度过黑天鹅频出时期，不至于大幅缩水，对于全球的投资人而言，无疑都是一项重大的考验。正所谓台风刮来，猪都能飞，潮水退去，才知遍地裸泳者，安全度过冰河期是对一名成功投资者的基本要求，这也是巴菲特与格罗斯等大佬得以长期笑傲资本市场的最大凭恃。

在建立投资策略之前，我们需要对2012年可能爆发的风险提前予以识别，并针对每一种风险，寻找到相应的信号验证机制，给出相应的对策，以防被突如其来的黑天鹅打得措手不及。

纵观全球，深水雷密布。

首要的风险当属欧债危机进一步恶化，欧元区存在解体的可能。希腊的情况尤其不妙，近段时间负面消息频传，德国《明镜》周刊引述IMF内部备忘录称，IMF认为希腊目前的重整计划并不充分，如要避免违约并达到其与债权人共同议定的目标，则必须采取新措施，并称IMF认为希腊有三个选择：实施进一步的节支举措，或民间债权人接受更大幅度的债券减值，或欧元区国家提供更多救援。

检视三个选择，均殊为不易，需要希腊付出极大的代价，且还存在难以履行的风险。若再考虑到意大利与西班牙的状况，欧元区采取弃卒保车的策略，踢出希腊，并非不可想象之事。捷克央行行长辛格近日即称，如果各方不愿从欧洲结构基金中给予希腊大规模的资金援助，那么除了希腊脱离欧元区，并让其新货币大幅贬值外，没有其他解决方法。

1月15日，“三驾马车”（欧盟、欧洲央行及IMF）将到达希腊检查减赤进展，并决定是否发放救助资金。如果IMF因对希腊财政失去信心而停止救援，希腊总理帕帕季莫斯此前的警告就可能一语成谶。1月4日，帕帕季莫斯表示，一旦希腊政府未能就新的经济计划确保获得国际债权人的支持，3月时希腊债务就将无序违约。这也给出了欧元解体的一个可能的时间表。

除欧元外，全球经济增长的放缓也在预期之中，主要指中、美两国。

受欧债危机影响，欧元区已陷深度衰退，1月初公布的数据显示，2011年12月欧元区PMI连续5个月跌破50%，即使圣诞假期的需求也没带来多大的提振作用，尤其注意到新订单指数的下降速度远大于长假产量削减速度，未来制造业活动恐怕将进一步恶化。若给定欧元区深度衰退的既定事实，由于其为中国最大的贸易伙伴，再加上全球贸易保护情绪升温，2012年中国进出口为GDP做负贡献应在意料之中，这将迫使决策层寻找新的增长点。目前来看，受房地产调控及地方债双重压力影响，再度祭出类似2009年四万亿财政刺激计划的可能性不大，从年初各方传出的信息来看，2012年政府工作的重点在扩内需，通过制度建设与相关政策降低流通成本，增进农民收入，以求达到扩内需的目的。但效果如何仍值得观望，因内需的启动将受到制度刚性的限制，国内的吏治环境与社保制度无法为扩内需提供坚实的基础。由此来看，2012年中国经济增长速度进一步下降至8%~9%区间的概率很高，绝对值虽仍可观，经济放缓也是不争的事实。

再观美国，12月以来，美国经济数据表现抢眼，2011年12月失业率降至8.5%，为近三年来的最低水平，非农就业也好于预期，这应是节日经济的作用，进一步加速复苏仍存在许多障碍，欧元区灾难、伊朗局势不稳所导致的油价上升及布什减税政策的到期都将令经济增长承压，此外，总统大选及国债上限提升等政治议题也将为美国带来一定的不确定性。中、美两国经济增长的放缓将使世界经济陷入长期衰退的可能性增加。

第三重风险识别来自于巴西及印度这两个金砖国家。2012年两国将受到来自于国际收支危机的严峻挑战。受欧债危机影响，全球美元纷纷从新兴市场回流，这既导致了人民币于12月初的连触跌停，在其他金砖国家，更引起了货币大幅贬值，比如印度。数据显示，2011年8月以来，印度卢比兑美元贬值最深约18%。考虑到印度为贸易逆差国，外汇储备有限为3000亿美元，而热钱规模约为其两倍，若为保持本币币值，干预汇市，很可能导致国际收支危机，重蹈东南亚金融危机的覆辙；而若任卢比贬值，印度企业的美元债务将变得难以承担，可能导致大面积破产，造成经济衰退。

对于巴西而言，由于其本身为资源国，世界经济不景气将对其造成直接的冲击。若再考虑到南美前宗主国西班牙与葡萄牙的银行业可能在欧债危机中一败涂地，被迫从巴西等国抽回资金，在美元回流的大背景下，这将进一步引发资产价格重挫，导致资本外逃。由于巴西亦为经常项目赤字国，依靠资本项目平衡国际收支，资本外逃也意味着巴西将面临国际收支危机的严峻挑战，可能成为2012年又一风险来源。

第四重风险来在日本。摩根大通的研究表明，日本2011年很可能出现自1963年以来的首次年度贸易逆差，到2015年或将需要开始依赖外国资本。这将导致日本风险大幅上升。须知，日本的债务比例已突破200%，在发达国家最高，甚至高于目前重病缠身的欧元区（平均84%，希腊125%，2010年数据），只因日本以内债为主，至今才平安无事。全世界竞逐日元资产的重要动力在于持续的贸易顺差，以及零利率状态下作为套利交易中的融资货币，若日本顺差缩窄，甚至持续出现贸易逆差，将导致市场对日元的预期扭转，选择抛售日元。在市场推动下，日债危机并非不可想象。

由此来看，2012年主要经济体都将面临较大的挑战，值此之际，在大类资产配置方面，2012年舍美债其谁？这也是目前全球资金寻找美元资产的主要动力。可以预想的是，由于经济不景气，市场信心不振，股票类资产将受到风险情绪的压制；而受美元飙涨、欧洲银行业大幅补充资本金影响，全球流动性势必紧缩，这将使得贵金属如黄金等失去流动性支撑，即使避险情绪浓重，也难有上涨空间，若考虑到黄金最大消费国印度的货币贬值，削弱对黄金的需求，金价在2012年重复近年大牛市的概率并不高；大宗商品则更不用提，经济衰退与美元飙升都将令商品承压，但原油可能是个例外，因受地缘政治因素影响颇大，但这带有过多的投机成分，难以把握，不适合将大笔筹码押上。

不过，投资美债仍将受到美国货币政策及美债评级的影响。之于前者，美联储关于QE3的态度值得重点观察。目前来看，由于近期美国数据抢眼，QE3出台的概率降低，但这并不意味着联储已抛弃了这一选项。1月9日，美国亚特兰大联储银行主席洛克哈特表示，美联储对2012年货币政策的未来指向一直保持开放态度，被市场解读为目前美联储并未放弃实施QE3举措支撑经济持续增长。若再考虑到可能的欧元解体对美国的冲击，不难猜想，当欧债出现实质性违约，由于欧美深度互连，美国银行业恐怕难以幸免，货币市场再度冻结，如次贷危机那样，此时，美联储恐将不得不动用量化工具向市场投放流动性。

不过，量化宽松虽对美元是则利空，之于美债，却将因联储需求的增加，而使收益率进一步走低。且即使对于美元而言，由于量化宽松基于可能的欧元区灾难，利好利空交织，再考虑到欧债危机并非发生在美国本土，量化的规模也许低于预期，美元进一步上涨的概率其实更高。

观察美债评级。目前，标普已下调了美债信用评级，惠誉也放狠话预警美国评级，称2013年不减赤就降级，美债评级进一步下降的可能并非为零，再加上总统选举前两党在债务上限及减赤议题上的僵局，也存在2012年提前调降的风险。不过，相比于美债，目前来看，欧元区评级下调的概率更大，法国的AAA级评级恐将难保。如果欧元区仅存的六个AAA级国家也失去了AAA级评级，则市场势必面对没有最高安全评等资产的局面。此种情况下，考虑到生产力及影响力等诸多非金融因素，美债仍将是全球资金的避风港，即使再遭调降，也难改其魅力。事实上，2011年8月标普下调美国长期主权信用评级后，美债收益率不升反跌，走出了一波大牛市，从2.8%的水平跌至最低1.72%。

由此来看，2012年全球资产配置，舍美债其谁？不过这也意味着，2012年不要对资产回报率抱以太高的期望，能保值不损已经是最大的胜利。债券大王格罗斯预计2012年金融市场回报率介于2%-5%之间，他并在1月份投资者展望报告中指出，只要欧元区信贷崩溃的可能性一直存在，投资者就应该偏重那些债务问题最少的主权经济体，即所谓的“最干净的脏衬衫”。这一观点，值得投资者深思。

您可能也喜欢：