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2013年 02月 19日 07:34
美國 下一次繁榮的寵兒
作為唯一沒有遭受二戰荼毒之災的工業化強國﹐美國曾經生產出這個星球近40%的商品。如今﹐這一比例已降至18%。我們把美國女孩(American Girl)洋娃娃交給中國製造﹐把李維斯(Levi's)牛仔褲交給墨西哥製造﹐甚至把許多電影放到加拿大溫哥華去拍攝﹐以至於可以把那裡稱之為“北好萊塢”(Hollywood North)。
然而﹐在經歷了長達數十年的外包之後﹐如今美國正悄悄興起一場製造業的復興。蘋果(Apple)、卡特彼勒(Caterpillar)、福特汽車(Ford Motor)、通用電氣(Ford Motor)、惠而浦(Whirlpool)等公司在美國本土生產的商品越來越多。受到廉價能源、弱勢美元和停滯薪酬吸引的不只是美國企業﹐三星電子(Samsung Electronics)計劃在得克薩斯州投資40億美元建造一座半導體工廠﹐空客公司(Airbus SAS)正在阿拉巴馬州建造一座工廠﹐豐田汽車(Toyota)想在印第安那州生產廂式旅行車﹐然後出口到亞洲。
美國老工業區重新煥發生機是有不少原因的﹐其中包括亞洲人工成本和工業地塊價格的上升﹐但最大的因素應該是美國能源實力的大爆發。由於在石油天然氣頁巖開採技術上的先發優勢﹐現在北美大陸生產的天然氣遠遠超過其他任何一個大陸。與石油不同﹐天然氣的跨洋運輸並不容易﹔由此帶來的結果是﹐美國唾手可得全世界最廉價的能源：天然氣在美國的價格是每百萬英國熱力單位(BTU)3.55美元﹐而在歐洲約為12美元﹐在日本約為16美元。廉價能源不但能減少美國的貿易赤字以及對中東石油的依賴程度﹐還能增強美國工廠的全球競爭力。對從產品輸出大國淪為就業輸出大國的美國來說﹐這是一個很大的提振。
最大的受益者是能耗大戶企業﹐如化工廠和煉鋼廠等。《巴倫週刊》(Barron)挑選出了應該能從天然氣優勢推動下的美國製造業復蘇中獲得巨大成功的八只股票﹐它們是西南能源公司(Southwestern Energy)、利安德巴塞爾工業公司(LyondellBasell Industries)、紐柯鋼鐵公司(Nucor)、都福集團(Dover)、卡爾派恩公司(Calpine)、CF工業控股(CF Industries)、威廉姆斯公司(Williams)和聯合太平洋鐵路公司(Union Pacific)。不過復興也會對區域性借貸機構、住房建築商和各地的小企業產生影響。紐約研究機構國際策略與投資集團(International Strategy & Investment Group)的聯席主管南希•拉扎爾宣稱：“美國是天然氣領域的沙特阿拉伯。美國中部是我最看好的新興市場。”
美國的能源優勢要感謝液壓破碎法。這是一種備受爭議的開採方式﹐利用高壓將液體打穿巖層﹐深度往往達到一英里以上﹐以獲得石油和天然氣。批評人士譴責液壓破碎法會破壞環境﹐但甚至連他們都承認﹐這種做法能帶來大量的廉價天然氣。過去六年多來﹐美國的石油和天然氣產量從每天1500萬桶油當量躍升至2010萬桶油當量﹐創下20年來的新高。同期的美國原油進口從每天1400萬桶降低至800萬桶﹐為近25年來的最低水平。
有一個趨勢值得關注：南達科他礦業理工學院(South Dakota School of Mines & Technology)畢業生的就業率達到88%﹐要求的起薪中值比耶魯大學(Yale Univesity)畢業生高出16%。他們的吉祥物是：地精礦工(Grubby the Miner)。
國際能源署(International Energy Agency)稱﹐到2020年﹐美國將成為世界上最大的石油生產國。埃克森美孚公司(ExxonMobil)預測﹐到2025年﹐北美將成為能源淨出口地區。
美國在能源上的優勢足以維持數十年之久。T. Rowe Price基金公司自然資源類股票組合經理提姆•派克(Tim Parker)說：“美國的優勢不僅在於地下蘊藏的巨大儲備﹐而在於一連串可以預想到的組合拳﹐包括早已建成的基礎設施、專業技能、相對豐富的水源﹐以及一個有利的許可權制度﹐從而確保土地所有者在開採過程中能獲得應有收益。”與此形成對比的是﹐歐洲反對液壓破碎法﹐基礎設施缺乏﹔日本幾乎找不到任何頁巖地形﹔中國雖然資源豐富﹐但只有靠近長江的頁巖地區擁有足夠水源進行液壓破碎法開採。
當然﹐一個尤其寒冷的冬季可能會推動美國天然氣價格飆升﹐但這種波動只是暫時的。由於天然氣儲備不斷擴大以及庫存屢創新高﹐商品策略師預計美國天然氣價格將在未來數年內保持在每百萬英國熱力單位三到五美元的區間──遠低於國外的天然氣價格。
廉價天然氣並非美國唯一的優勢所在。自2001年加入世界貿易組織(World Trade Organization)以來﹐中國已成為全世界的低成本工廠。然而﹐中國工人的工資和福利正在以每年15%到20%的速度增長﹐而美國的工資水平則停滯不前。雖然中國政府力求保持幣值穩定﹐但自2005年以來﹐人民幣對美元已升值33%。中國整體的工業用地平均成本為每平方英尺10.22美元﹐但在沿海城市寧波已上漲至11.15美元﹐深圳為21美元──而美國田納西州和北卡羅來納州僅為1.30美元到4.65美元。波士頓咨詢公司(Boston Consulting Group)高級合伙人哈爾•西爾金(Hal Sirkin)說：“未來五年內﹐如果在美國一些地方建造工廠﹐其許多產品的整體生產成本僅比中國沿海城市高10%到15%左右。”如果再考慮關稅和運費﹐美國與中國的製造成本差距將進一步縮小。
如今﹐製造商在為工廠選址時的考慮因素也不僅僅是成本。哈佛商學院(Harvard Business School)教授加里•皮薩諾(Gary Pisano)表示﹐美國仍是全世界最大的消費市場﹐而把供應鏈貼近美國﹐有助於加快企業的市場反應速度和創新速度。普華永道會計師事務所(PricewaterhouseCoopers)美國工業企業部負責人羅伯特•麥卡瓊(Robert McCutcheon)說：“在美建廠不僅能保護產品的知識產權﹐還能保護產品的生產流程。”
當然﹐美國企業不可能完全關閉海外工廠。與其他許多國家相比﹐美國的企業稅依然很高。由於自動化技術進步和產能提高﹐回歸美國的就業崗位也有限。不過﹐波士頓咨詢公司的西爾金做出一個保守估計﹐認為到2020年﹐美國將增加250萬到500萬製造業崗位﹐從而讓美國目前接近7.8%的失業率下降二到三個百分點。由於德國和日本等發達國家競爭對手的生產成本較高﹐美國的出口也將進一步擴大。美國的港口設施齊全﹐但容量閑置﹐目前吞吐量僅為最大運營能力的54%﹐低於歐洲的59%﹐拉丁美洲的67%﹐以及東南亞的76%。
更多的工廠回歸本土有助於美國經濟的整體發展。全美製造商協會(National Association of Manufacturers)表示﹐在製造業上每投入一美元﹐能額外拉動1.48美元的經濟。還有一個好處是：製造業在研發上的投入佔美國私人板塊研發投入的三分之二。
五三銀行私人銀行(Fifth Third Private Bank)的首席投資策略師傑弗里•科讚尼克(Jeffrey Korzenik)表示﹐這一切只是開始：豐富的天然氣資源以及較弱的美元是一個長期趨勢﹐在失業率低於6%之前﹐美國的人工成本將保持穩定。“美國製造業的離岸外包已持續數十年﹐但重新回歸的趨勢僅僅開始了兩三年。”
下面列出應該受益於這一趨勢變化的八只股票。
1、西南能源公司(SWN)
廉價能源是製造商的福音﹐卻是能源開採企業的詛咒﹔因此﹐投資者對受天然氣價格猛跌影響最大的能源生產企業避之唯恐不及。西南能源公司99%的產量和儲備都是天然氣﹐當天然氣價格逼近十年以來的最低點時﹐你可能以為這家休斯頓公司的管理者會急得如同熱鍋上的螞蟻。
但事實恰恰相反。這是因為西南能源公司的生產效率極高﹐生產成本很低。這家公司在北卡羅亞納州南部城市費耶特維爾(Fayetteville)有 926,000公頃的頁巖氣田﹐憑借密井、一些自有鑽井平台以及垂直一體化的服務保證了運營生產的穩定性。該公司在賓夕法尼亞州馬塞勒斯(Marcellus)也有187,000公頃的頁巖氣田。目前該公司的股價為34美元﹐比同類公司稍高﹐但依然低於公司的淨資產價值。
RS全球自然資源基金(RS Global Natural Resources Fund)的聯席投資經理肯•賽托斯(Ken Settles)預計﹐美國的天然氣價格最終將達到五美元到六美元的水平。“投資一個低成本生產商的好處在於﹐即使天然氣價格低於長期可持續水平﹐西南能源公司的資產依然在產生利潤﹐為股東們創造價值。”
西南能源公司計劃把2013年的天然氣產量增加11%到13%﹐分析師預計其本年度的每股盈利將攀升19%。如果天然氣價格上揚﹐公司的利潤增長將更為強勁﹐但投資者無須對此翹首以盼﹐就能安享投資收益。
2、利安德巴塞爾工業公司(LYB)
化工廠對能源的需求極大﹐同時依賴於石油天然氣提純過程中的副產品作為原材料﹐如乙烷、丁烷和丙烷等。因此﹐頁巖氣的大發展對其是一個雙重利好消息﹐一方面提供了廉價原料﹐另一方面提供了廉價能源。事實上﹐普華永道認為我們可能會開始看到越來越多的基於塑料的替代品﹐以取代金屬、玻璃或木材。這對杜邦公司(DuPont)和陶氏化學公司(Dow Chemical)這樣的多元化特種化工巨頭企業是個好消息﹐陶氏化學正在投資40億美元提升產能﹐在得克薩斯州建造一個乙烯廠﹐預計招聘2,000名工人。
不過﹐T. Rowe Price基金公司的提姆•派克認為﹐原本利潤率較小、趨於大眾商品化的基礎化工企業能從廉價原料和能源的新格局中斬獲更多。他推薦的股票是：利安德巴塞爾工業公司。
這家公司總部位於荷蘭鹿特丹(Rotterdam)﹐從2010年4月的破產保護中浴火重生後﹐其在紐約上市的股票大漲184%﹐近期的交易價格為62美元﹐基於2013年預計利潤的市盈率為10.7倍。利安德巴塞爾工業公司的管理團隊正在提升公司盈利水平﹐並通過股票回購和分紅向股東返還本金。公司的股息率為2.6%﹐淨利潤率5.6%﹐超過同類公司3.7%的平均水平。德意志銀行(Deutsche Bank)的分析師大衛•貝格雷特(David Begleiter)堅信﹐憑借新增加的產能、廉價的原料以及140億美元的自由現金流﹐利安德巴塞爾工業公司2016年的每股收益將達到10美元﹐股價有望突破100美元。
3、紐柯鋼鐵公司(NUE)
鋼鐵公司並非只是能源消耗大戶﹐鋼管和鋼鐵產品也是能源開採和運輸的有機組成部分﹐更不用說能源生產和基礎設施建設了。紐柯鋼鐵公司99%的收入來源於美國市場﹐是美國規模最大的小鋼廠運營商和金屬回收商﹐因此能夠牢牢抓住美國能源優勢和製造業復蘇所帶來的商機。
鋼鐵行業困擾於產能過剩問題﹐股票價格隨著喜怒無常的經濟數據大幅波動﹐而紐柯鋼鐵公司的股票與同類公司相比更具防御性。富國銀行(Wells Fargo)鋼鐵板塊分析師山姆•達賓斯基(Sam Dubinsky)從長期角度看好這只股票﹐“理由是其具有精簡的成本結構以及靈活的產品多樣性﹐從而推動其盈利水平處於同業領先地位”。在美國建築市場的觸底過程中﹐紐柯鋼鐵公司已做好各方面的準備﹐健康的資產負債表和3.1%的股息率進一步增加了該股票的吸引力（近期股價為47.78美元）。
4、都福集團(DOV)
美國真的準備好再次投身於製造業嗎？美國製造工廠的平均年齡為15.5年﹐而設備的使用時間接近六年。這兩個指標都處於近50年來的最高位。美國鋼鐵協會(ISI)在一份報告中這樣寫道：“設備和工廠老舊﹐因此需要進行大範圍的更新換代。”美國鋼鐵協會認為﹐未來五年內﹐資本支出在美國經濟中的比重將從10.2%上升至14%﹐接近20世紀80年代初的頂峰水平。這對都福集團來說是個好消息：這家大型企業集團生產各式各樣的工業產品──從制冷系統到特種水泵﹐從鑽頭到條形碼設備等──因此能在美國的製造業復蘇中獲益良多。
與其他經濟敏感型股票相比﹐都福集團的產品更趨多元化和穩定性。管理層的資本運作較為巧妙﹐購並企業﹐回購股票﹐將資本回報率提升至12.4%﹐達到十年來的最高水平。其股息生息率為2.1%﹐其9.7%的利潤率超過了行業平均水平。然而﹐其股價僅為67美元﹐基於2013年預計利潤的市盈率為12.8倍﹐低於市場平均市盈率﹐也低於其他機械類股票的市盈率。
5、卡爾派恩公司(CPN)
卡爾派恩公司是美國最大的私營天然氣發電企業﹐運營著好幾家最先進、最高效的發電站。僅在六年前﹐美國有近一半的電力來源於煤炭發電﹐但天然氣發電的佔比快速提升﹐已從第五位上升至第三位﹐煤電則已日漸衰落。
美國正在不斷轉向更清潔的天然氣﹐這也是《巴倫週刊》對這只股票青眼有加的原因之一（詳情參見2012年7月23日的文章《卡爾派恩蓄勢待發》(Calpine Gets Ready to Light Up)）。公司還有閑置的天然氣發電產能﹐因此能在煤電轉為天然氣發電的大潮中穩坐釣魚台。
該公司的股價為19美元﹐2013年每股預計利潤為69美分﹐市盈率27.6倍。乍一看來﹐公司的優勢已經充分體現在股價當中﹐但這看似很高的市盈率依然低於其近五年來的中值﹐而且該公司每股的自由現金流達到一美元﹐並在不斷減少債務水平。RS全球自然資源基金的聯席投資經理麥肯齊•戴維斯(MacKenzie Davis)說：“當電力價格處於低位時﹐卡爾派恩可以從產能效率不高的發電商那裡獲得更多的市場份額。而當電力價格上漲時﹐公司的利潤率和現金流還會進一步改善。”
6、CF工業控股公司(CF)
在化肥生產過程中﹐能源成本佔到總成本的將近70%。蒙特利爾私人銀行(BMO Private Bank)首席投資長傑克•阿布林(Jack Ablin)認為﹐CF工業控股公司是天然氣富足時期的一個很大受益者。
該公司總部位於伊利諾伊州東北部城市迪爾菲爾德(Deerfield)﹐主要生產氮肥和磷肥﹐85%的收入來自於美國市場。目前的股價為226美元﹐超過同類公司﹐近兩年來上漲了73%﹐最近一次漲幅得益於旱災所導致的玉米和大豆價格飆升。分析師擔心公司盈利水平達到週期頂點﹐因此下調這只股票的推薦評級﹔投資者也心神不寧﹐擔心管理層耗資38億美元擴大氮肥產能會降低公司利潤率﹐影響股票回購規模。
然而﹐股價回落對長期投資者來說反而是一個大好機會。低廉的天然氣成本應該能讓該公司的營業毛利保持在接近50.1%的歷史高位。玉米供應短缺、密西西比河水位下降以及美國玉米帶(Corn Belt)的持續乾旱會對穀物價格和化肥價格形成支撐﹐CF的投資級信用等級和低債務水平有助於讓公司在有資金需求時以較低成本借貸資金。其股票基於過去12個月利潤的市盈率僅為8.2倍﹐遠低於公司2005年上市以來12.3倍的市盈率中值。
7、威廉姆斯公司(WMB)
為什麼天然氣價格如此便宜﹐而美國開車一族不能在加油站享受到更低的油價？其中一個原因在於﹐油價是由全球供需關係決定的。經過數十年進口石油的日子﹐我們需要重新設計基礎設置﹐以便銷售美國國內生產的天然氣。這對天然氣管道運營商來說是個好消息﹐有不少這類公司採取“業主有限合伙制企業”(MLP)的形式以達到避稅目的﹐而如果投資者不想糾纏於這種複雜的組織結構﹐可以選擇它們的母公司進行投資。
威廉姆斯公司從事天然氣的開採和運輸工作﹐擁有同名MLP子公司Williams Partners 78%的股份。公司具有多元化的資產結構﹐股息率3.9%﹐並將從天然氣運輸及基礎設施建設的需求升溫中獲益。
不過﹐2012年是13年以來MLP投資回報率首次落後於股市整體水平的一年﹐原因是天然氣價格疲軟﹐稅收顧慮﹐以及多年盈利後的利潤分配。
Williams Partners公司的投資回報率為6.6%﹐下降22%。母公司Williams的股價也較為疲軟﹐原因是Williams私營控股的Access Midstream Partners公司及其MLP投資了一個22.5億美元的複雜項目﹐而Williams專門增發股票為其融資。
不過﹐該交易提升了Williams在尤蒂卡(Utica)頁巖區和馬塞勒斯頁巖區的話語權﹐並為公司帶來穩定的許可費收入﹐以緩解大宗商品價格波動對其產生的不利影響。Williams的股價為34美元﹐投資者一度擔心公司需要進一步融資﹐但其今年約16億美元的現金流超過了華爾街預測的8.16億美元的調整後淨收入﹐足以覆蓋公司的各項支出﹐從而確保Williams能夠實現之前的承諾﹐即每年提高股息率20%﹐直至2015年。
8、聯合太平洋鐵路公司(UNP)
任何生產出來的產品都必須從工廠運往其他地方。鐵路運營商堪薩斯城南方鐵路（Kansas City Southern）擁有的南北線路得天獨厚﹐直接連接美國中西部和墨西哥﹐因此能在美國一部分製造業移往墨西哥的過程中受益。不過﹐真正的鐵路之王還是聯合太平洋鐵路公司。
150年前﹐亞伯拉罕•林肯(Abraham Lincoln)簽署了《太平洋鐵路法案》(Pacific Railway Act)﹐聯合太平洋鐵路公司應運而生﹐其密集的鐵路網絡遍佈密西西比河以西的美國版圖。Stephens資本管理公司的運輸行業分析師布萊德•德爾科(Brad Delco)認為﹐聯合太平洋鐵路公司是與汽車、化工和鋼鐵等能源敏感板塊關聯性最強的鐵路股票之一。該公司的鐵路網絡覆蓋墨西哥灣岸區(Gulf Coast)﹐擁有各家鐵路運營商中規模最大的化工產品運輸權﹐佔美國西部汽車及零備件運輸量的75%﹐而其在美國東海岸相對較少的線路使其能夠避開煤電衰弱所帶來的不利影響。
聯合太平洋鐵路公司的股票過去兩年來已經上漲44%﹐達到133美元﹐是同類公司平均水平的近兩倍﹐其基於2013年預計利潤的市盈率為14倍﹐稍高於同類公司﹐但還不到它自己的歷史平均水平。公司管理層將營運毛利率提升至36%﹐為十年來的最高值。股票的股息率為2.1%﹔自1899年蒸汽機推動美國進入第一次工業現代化以來﹐該公司每年都支付股息。在美國進入能源新時代之際﹐這家鐵路巨頭也已整裝待發。
Kopin Tan
（本文譯自《巴倫週刊》）
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