China Data, Part 1: Real Estate Downturn
作者：程致宇 （Patrick Chovanec）
2011年12月12日
在上星期，我說好了要分享一些正在收集的有關中國經濟近來陷入低潮的數據。我面臨的挑戰是難堪的充裕—有趣的資訊太多，而不是太少。於是我決定把說明分成幾個較小的部分，這樣對讀者對我自己都容易一些。今天，我將集中在中國房地產市場發生的事情。而下一天或其他時間，我會推而廣之，探討中國那由投資拉動的 GDP增長的影響，其銀行體系的健康狀況，以及它的貨幣。上星期三，我在央視新聞<對話>的節目中談論到中國眼下樓價的急劇下降。您可以按此觀看那個節目要理清要點和深層意義的話，它是一個不錯的起點。那網站上還有一個相關的訪問，它得出一些有意思的結果，我打算也一併分享。
第一個低迷的跡象在八月出現，當時中國的10大物業開發商報告未售出的存貨共值3180億人民幣（500億美元），比上年增加了46％。利用高槓桿比率運作，債務佔資產近65％的發展商把那些存貨變現為現金的壓力越來越大。甩賣在10月開始，上海幾個開發商把新公寓銷售價格削減25％或以上。這減幅使先前以全價買入同類單位的投資者，他們憤怒的—有時是暴力的—示威，要求退款。雖然上海的抗議活動引起了媒體最大的關注，但降價—和憤怒反應--的範圍要遠遠大得多。北京晨報報導，根據房地產中介Homelink的資料，11月至少有10個城市（包括上海、深圳、南京、蘇州、杭州、長沙和長春）的發展商減低大型項目的價格，並承諾給以前的買家支付差額。根據中國證券報的資料，到了11月初，珠江三角洲的第二線和第三線城市的開發商開始減價。
據soufun.com出版的中國房地產指數，中國最大的100個城市的一手住房平均價格在11月連續三個月下跌，本月與上月價格相比，跌幅為0.3％。43個城市的樓價仍在上漲，而57個城市則在下降。然而，其他房地產機構報告顯示特定地點的跌幅更大。Homelink說，僅在十一月，在北京的一手住房市場價格就比上個月下跌了35％；業內人士又向法律晚報透露，在11月最後一周，樓價比上一周下降了16.8％，比去年同期下降了29％。據《財經》雜誌報導，北京住房銷量在2011年的前11個月（按面積）比去年同期下降了27％，跌至10年來的最低紀錄。在商業和住宅房地產也有類似的跌幅。據北京晨報報導，首都的零售和辦公空間銷售量在10月分別 比上一個月下降了18％和7.4％。Homelink北京首席分析師張越（音）向該報透露，他看到供應過剩的問題越來越嚴重。
不景氣並不限於北京。另一機構Dooioo 說，上海的一手房屋銷售量是2006年以來最糟糕的，而《中國商業新聞》則報導，在十一月最後一星期，深圳的一手樓價下跌了10.7％，交易量比上一周下降了11.3％。《Business China 》也報告說，儘管有大幅折扣，銷售額仍然銳減：
根據中國指數研究院編制的最新數據顯示 ，在過去一周（11月21-27日），北京的房屋交易量按年下降了22％。數據還顯示，那學院監察的35個關鍵城市中有近80％錄得交易大跌，天津房屋交易量按年萎縮57％；而據那資料，中國中部長沙市的交投活動較去年同期下跌79％。在中國南方的深圳，上週只售出了294個單位，面積共計約26,600平方米—只有去年同期銷售成交面積的50％。
一個特別令人感興趣的地點是內蒙古的鄂爾多斯，我多次在電視節目上被問及對那個所謂“死城”的看法。今年夏天，我開始聽到財政困難的消息—甚至有幾宗自殺案—當中有些關係網沒那麼好的開發商和投機者。然後，在幾個星期前，qq.com刊出了可怕的報告，指那裡的平均樓價突然從每平方米10,000人民幣暴跌70％至3000元人民幣，產生大規模的信貸危機。市委，市政府大力否認了這一報告，它們聲言儘管價格一直下跌，災難性的“崩潰”並沒有發生。然而，這個由路透社記者第一手報告的說法表示，鄂爾多斯地產界的心情和活動向壞的方向發展是必然的：
一個穿著羽絨外套、坐在老城區一個半完成項目的由舊房改成的辦公室裡的工人余明軍(音)說：“人們都很擔心。特別是那些買了兩至三個單位的人。”在他身旁，一個同事在玩視頻遊戲；而在外面，少數留在工地的建築工人在玩紙牌遊戲和聊天。“其實我也很擔心。我拿不定主意該怎麼做。我想離開這裡”...
在鄂爾多斯老城區東勝那些空空如也的陳列室中，如果買方願意以現金支付物業首期的話，女銷售員立即提供30％的折扣...
上週四，在康巴什政府建築物附近的文明物業發展項目地盤，提著鐵鍬的工人走進來索取他們回家前的最後一次付款。一名警察把路透社攝影記者趕走了，他說：“康巴什現在是一個敏感的地方”。上海證券報在11月下旬報導說，鄂爾多斯有許多發展商曾向地下貸款機構借錢，現在那些機構催他們還債。“財經”報導，鄂爾多斯的一個高端住房發展商只售出了四分一的單位，目前在降價求售，又承諾會給以前的購房者補回差價。
發展商的壓力短期內不會緩解。據地產代理中原地產的資料，發展商未售出的庫存在九月和十月達到新高。其數量之多，即使沒有新項目落成，而且假設銷售量正常，它推算北京也將需要至少22個月才能沽清所有單位，上海則要21個月。鑑於更多項目正在興建當中，中原地產表示，預計該國的未售出房屋庫存會繼續增長，明年3月才會到達高峰。
“財經”雜誌描繪了類似的景象，估計以在正常的交易量銷售的話，全中國各城市發展商積存未售出的住房大約需要12個月才能沽清。它報告說，截至十一月底，新建、未售出房屋在中國八大城市的庫存總量達到45.95萬平方米，比去年同期增長了38.4％—更甚的是，這庫存總量還在不斷增長，比前一個月增加了3.1％。在二線城市杭州未售出的單位存量達到3.35百萬平方米，比2010年11月多了61.8％，增幅驚人。
現況正在損害發展商。根據Homelink的資料，中國十大發展商在11月錄得27億人民幣的銷售額，按月下跌了25%。據旺旺中時報導，發展商的欠債比率之高，利潤減少會使它們的現金危機更加嚴重。
東方證券的分析師楊國華告訴《廣州日報》，以今年6月為起點，中國115家上市發展商在未來12個月將面臨1329億元（208億美元）的現金短缺...
楊國華估計，上市發展商所持的債務大部分會在三年內到期，其中46%必須在2012年清還，12.2%會在明年(2012年)第一季到期。
一個不具名的地產商對該報說：“如果情況持續，明年許多物業項目將會押後。”其他公司紛紛撤離那一度熾熱的地產界別。《財經》報導，曾經涉及物業發展的16家A股上市製造業公司現在已經退出的那業務。他們解釋，雖然房地產活動曾經讓他們很容易獲得銀行貸款，但相同的活動現在已經成為獲得融資的一大障礙。
房地產經紀人也在關閉門店。中國廣播電台在十一月初報導，中原地產遣散17％在深圳的員工。而在北京，中原地產已經關閉了旗下10％的門店；在整體市場中，大約一半的門店關閉了。根據“中國證券報”報導，地產代理虧損的一個原因是，曾經每月付清經紀佣金的發展商，現在扣起這些款項長達六個月。上星期，據《廣州日報》報導，中原地產完全停止它在這個城市二手市場的銷售業務，以減少損失。
二手市場的投資者將如何應對一手市場的價格崩潰是最重要的問題。正如我多次提到，在中國很多人買入多個住房單位，以便無限期的丟空它們，他們視之為一種儲蓄形式。他們這樣做是因為他們沒多少有吸引力的替代品可以選擇，也因為他們有信心房價會上升。因為許多人以現金付了賬，他們沒有發展商那即時放盤的壓力。但他們往往會視一手市場價格上漲為他們的投資是有利可圖而且安全的保證。而現在樓市價格正在暴跌。情況會怎樣很大程度上取決於他們是會堅守以渡過難關，還是加入甩賣。
到目前為止，結果看來還在僵持。二手市場樓價僅略有下降，但交易量急劇下降了，例如根據Homelink的資料，北京的二手市場樓價在11月按月下跌了3.0％，但中原地產分析師張大偉則指，10月份的銷售量是中國自2008年12月全球金融危機衝擊以來最低的，同比下降了55.8％。據《中國商業新聞》的報導，在深圳的二手住宅價格在11月最後一星期居然比上星期漲了1.3％，但按週成交量卻下降了15.3％。《中國日報》的一篇文章描述這困境：
據一位不願具名的業內人士所說，二手住宅賣家只可負擔5％至10％的價格下調，但購房者卻想要20％以上的降幅。
他說，“一些新落成的地產項目已經開始割價以吸引買家，他們當然想要新房子而不是二手住宅了。這就是為什麼二手住宅樓市前景黯淡。”那篇讀來趣味盎然的文章提供一個暗示，說明至少一些投資者並不急著虧本出售單位：
對正在考慮翻新和出租那些賣不出去的單位的黃先生來說，情況仍不算太壞。
“我不缺錢，所以我不會急著以低於我的低價賣出。”
他說他預期緊縮措施會在未來五年內放寬。
然而，不是每個投資者都有這種選擇餘地。位於北京的博客Bill Bishop 最近提及他收到的一封電子郵件，這文章讀來同樣有趣。電郵是個房地產代理受市內其中一個位於中央商務區（CBD）內的頂級公寓的單位業主委託而發的。雖然他沒有按揭貸款，也完全擁有那個單位，他卻拼命要賣掉房子，以為他的業務籌集2000萬人民幣資金。因此，值得記住的是，雖然許多中國投資者可能不會直接以房地產投資來作槓桿融資，但由於這幾年信貸爆炸推動了中國經濟，他們可能會因為業務的高度槓桿化或其他原因變成心疼的賣家。
即使沒有在二手市場上引發恐慌，一手市場的長期調整是足以對更廣泛的中國經濟構成嚴重的挑戰。記住那不願具名的經紀人對旺旺中時說的話：“如果情況持續，明年許多物業項目將會押後。”據《上海證券報》報導，中國人民銀行由發展商開立的新帳戶數據顯示，開展的項目比較少，而物業投資正在放緩。我會在下一篇文章探討這對GDP可能會有的影響，但目前我們還是專注於賣地和地方政府財政方面。
根據中央政府的研究，中國地方政府的收入約 40％是依靠賣地所得。當有人質疑地方政府是否能夠償付各種刺激項目的貸款或債券時，那個一定不會錯的答案是：他們總可以賣出更多的土地。但是當發展商因為極力出售現有庫存單位套現，忙得顧不上來而停止建設時，他們便會停止買地。
據中原地產的資料，11月時，在35個主要城市拍賣的117幅土地未能找到買主。北京取消了兩宗銷售；在廣州，32塊地未能售出；在上海，出售的11幅地只有4幅找得到買家；在南京，出售的8幅地只有4幅賣出。據“廣州日報”報導，在11月初，因為缺乏投標人而全市暫停銷售高速鐵路線旁的土地。在10月，根據中原地產的資料，有23％的房屋土地拍賣失敗。也是根據中原地產的資料，今年中國15個主要城市11個月的土地銷售收入同比下降了13％。北京下降了14.4％，上海16％，南京51％。130多個城市的賣地收入下降了30％以上。據《中國商業新聞》，四川的一個發展商實際上是試圖向當地政府回售一些土地，從而能夠從地產業務抽身。當局開始是同意的，然後又改變了主意。
《華爾街日報》的Tom Orlik最近在博客中強調了這一趨勢以及其潛在後果，你可以在這裡讀到。足以說明—我在後續文章還有更多關於這點的話要說—不斷上漲的土地價格是中國整個金融系統的關鍵基礎之一；另一關鍵基礎，正如我們將看到的，是中央政府的名義財政平衡負債表。因此，伴隨Tom Orlik文章的優秀附圖是值得研究的，它依據搜房網數據製成了顯示住宅用地銷量和價格的三個月移動平均線。您可以清楚地看到在2008年年底令中國政府心臟病發的是什麼：由刺激經濟的貸款促成的繁榮，以及為了控制住那繁榮而做的長期、艱辛的努力：
最後但並非最不重要的是，我想說回央視新聞網站的非正式網上調查，您可以在這裡直接查看它的結果。顯然，這是一個非常小、經過選擇的樣本，可能向一個年輕、講英語觀眾傾斜。但調查結果是耐人尋味的，價格下跌不僅沒使他們心煩。超過 55％受訪者表示，價格仍然高於他們的負擔能力，23％的人表示他們對價格下降感到高興。只有12％的人表示這是一個買房子的良機，而71％的受訪者不這樣認為—可能是因為近54％的人認為，明年價格將繼續下降。我在巴黎博鰲論壇遇見的中國樂觀者那裡聽來的消息可不是這樣。他用一種我希望我也會有的絕對肯定態度說：房地產價格在中國新年後會回升。顯然不是每個人都同意，也有一些人在等待降價，或預期事情會真正的掉落谷底。儘管不科學，但是有趣。使我回想到早前的動力—準業主因為擔心樓價會上升而急不及待，不論什麼價格都要買入單位—現在已經改變，甚至非投機的購房者也都採取了等待和觀望態度，這就像發展商急於出售存貨一樣，破壞了需求，造成了一個每況愈下的預期。
暫時就寫到這裡。我下一篇文章會探討資產價格暴跌如何影響人民幣價值和中國匯率，以及通脹。
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