前沿观察
如果说去年到今年上半年，金融业经历了一轮明显的收缩，那么可能从现在开始，实体经济的收缩期即将到来，中国经济增速必然会再度下台阶。
虽然这种收缩可能不一定是直线下行，因为稳增长的力度还在，会随着经济变化而改变，但是现在不可能来一轮超级大刺激，即使因稳增长短期企稳，但是之后还是会继续下行。
本周公布的7月份经济金融数据显示，许多数据出现了断崖式下跌，这确实让人意外，而且可能会出现史无前例的投资、消费、出口三驾马车同步大幅收缩。
本文先通过数据分析，为什么说实体经济会出现一轮全面收缩，进而分析既定政策会面临怎样的大考。
1，为什么说实体经济会全面收缩？
这周官方发布的诸多数据，显示了实体经济已经进入了供需双弱的局面，而且几乎所有的数据比市场预期的都差。
投资、消费和出口“三驾马车”几乎都进入或将进入收缩的阶段。如果说1997年或者2008年遭遇外部金融危机冲击之后，中国面临的主要问题是出口下行的问题，那么现在内需和投资也在不可避免的快速下台阶。
如果只是出口下行的问题是不怕的，用投资顶上去就可以，但是现在投资这个千斤顶也已经疲倦了。基建投资增速断崖式下跌，而整个固定资产投资增速则回到了1999年的水平。
从笔者所了解的最近财政部关于隐性债务文件的情况来看，虽然中央尝试发动基建这个马力，但这个老黄牛已经太累了，很难真正发动起来。
一是，隐性债务的整顿不会放松，只会加强，地方不可能独立形成对基建的支撑火力。二是对各地建地铁之风前段时间已刹车，目前看不到掰回来的迹象。三是即使中央层面加杠杆，也面临诸多难题，比如铁总去年效益不错，但赚的钱也不够还利息。
最近市场也风声，为了支持地方专项债的发行高峰度过，有可能会调整银行持有地方债的风险权重，这与当年鼓励银行买债而将地方债纳入央行抵押品范畴类似。万亿专项债正在快速赶来救场，对投资可以起到一定的企稳作用，但是也很难对抗整体的下行压力，明年很大幅提高中央政府的赤字率估计不可避免。
房地产仍然一枝独秀，但是即使如此如果将土地购置费从房地产开发投资中剔除，那么房地产开放投资增速就从10.2%变成了-4.1%。房地产开发投资增速显原形必定会在下半年开始，那时经济增长的压力会更大。
前沿君找了一些数据进行分析，一组是快速下跌的数据，一组是仍在上涨的数据。可是，该涨的却没有涨，该跌的却在涨。两者的反差很大，预示着经济未来的困难局面。
2，投资：基建断崖，地产将见底
稳经济，在中国过去传统的观念其实就是稳投资，因为投资立竿见影、马上见效。但是，固定资产投资增速已经“飞流直下三千尺”，从过去长期的20%左右的高位，回落到了个位数8%左右以后，今年又一次急剧下滑，现在已经到了5.5%的增速，与近20年前的1999年某月的数据持平，这种趋势快速下跌不可能通过政策之手扭转方向。
原因是什么？主要是基建下滑得太厉害了。基建的增速今年出现了断崖式的下滑，去年12月份的增速还有19%，但现在只有5.7%（不含电力）了。
固定资产投资增速包括四大板块：基建、房地产、制造业和其他。基建断崖了，现在最需要关注的是房地产开发投资增速，曾经在2015年已经触底接近不增长了，累计增速到了2.5%。但是在这几年“去库存”和房价暴涨的推动下，一下又起死回生到了两位数的增速。
虽然房地产的调控去年以来，一直不断，但是今年从月度累计数据来看，今年以来房地产投资明显回暖，3月份以来连续三个月在10%以上，6月份短暂调到7.8%，7月份马上反弹到了10.2%。下半年，房地产开发投资回落应该是个大概率事件。
目前，贸易战走向仍不明，但如果2000亿开打，必定会对制造业投资带来直接的影响。制造业投资与PPI直接相关，但是从PPI数据正在高位回落。
这轮制造业的回暖实际上是从2016年三季度开始的，PPI也走出了长达40多个月的负区间开始爬起来。动力主要来自几个，一是国际油价上涨，带动上游行业翻身。二是国内供给侧改革发力。三是在供给侧发力后期，环保加码，上游行业再添一把火。最近钢铁价格仍在不断创新高。
但现在，除了环保之外，则三大推动制造业扩张的力量都在减弱。供给侧改革也又过去的“三去”为主转为“补短板”为主，发改委最近也公布了数据显示去产能的目标完成非常好。
如果上游行业不能火下去，带来的不仅仅是制造业投资的回落，而且还是整个国企盈利状况的恶化。这几年，因为上述三大因素，上游行业赚得盆满钵满，但是中下游嗷嗷叫。这个周期在基建扩张的预期下，还会延续一段时期，但是明年会逐渐过去。
3，社消增速超预期回落
应当说，消费在这些年来一直非常平稳，也是整个经济的稳定器，起到了托底的作用，增速维持在10%以上。
但是从去年年底开始，消费增速陡然掉到了10%以下。方向已经变了，今年则在去年的基础上突然加速下滑，一路掉到了5月份的8.5%的低点，创下了15年的新低，市场震惊，但官方解释是短期因素，比如端午节假期三天和去年月份错位、汽车降关税在7月份带来的消费延期。
但这个解释很难有说服力，因为在经过6月份反弹之后，7月份的数据又再次回落到了8.8%，令市场很意外。
如果说基建拖累了投资增速，那么汽车销售则明显拖累了整个消费的增速。汽车消费的增速出现了断崖！4月份乘用车的销量增速是9.6%，5月份为3.9%，6月份为-3.1%，7月份为-5.5%。
更关键的问题是，消费的增速靠的是居民收入增速。今年以来，全国居民人均可支配收入的增速又开始跑输GDP增速了，一季度低0.2个百分点，上半年低0.1个百分点。收入分配结构出现了扭曲，但对这个问题的关注却很少。
这几年，居民杠杆率狂飙，房价狂飙，买房居民享受了资产价值上涨带来的快感。即使在底层，也可以享受到便捷的金融加杠杆服务，消费贷、现金贷迅速发展，席卷县城。于是，大家看起来都变得富裕了。现在，潮水褪去才发现了许多人在裸泳。
所以，现在出现了新的争论，我们到底是消费升级了，还是消费降级了？
当消费增速出现了多年未见的快速下行，这意味着整个经济的稳健性会大幅降低，因为外需面临的挑战不必累赘，内需再继续滑落，可想而知，即使在供给侧再度扩张，但扩张的后果不过是产能过剩。
消费的快速回落是必须面对的严峻挑战，这需要改变收入分配结构，真正的减税、真正的藏富于民，让已经在房地产上加满杠杆的居民得到休养生息，否则经济收缩的大趋势无法扭转。
4，经常项差额变异
之所以专门拿这个图出来，因为这个数据断崖确实令人震惊，经常项下一季度突然出现了高达341亿的逆差，关键是二季度并没有实现大反弹，顺差也仅仅只有58亿，这很可能说明经常项进入了新常态。
虽然今年上半年，中国尝到了一些资本项下资金流入的甜头，但是如果没有经常项的顺差，未来人民币将会面临更大的压力。还有不到三个月将要召开进口博览会，各地及央企都准备买买买，很快进口的增速会继续攀升，中国的贸易顺差将会被迅速消耗掉。
人民币目前正在接近7的当口，这个问题却没有得到足够的重视。未来，中国也许会出现经常项和资本项双逆差的局面，但是资本项未开放、人民币国际化也才刚起步，如果叠加经济下行，未来人民币该怎么办？
5，不该上涨的上涨数据
70个城市的住房价格指数，应当说在去年调控之后，维持了相当时间的平稳，从2017年10月到2018年5月基本在下行震荡，但是从6月份开始房价又起来了，7月份继续冲高。
当市场嗅到了一点点宽松的味道，房价总是第一个反应。在经济下行压力之下，现在一枝独秀的就剩下房地产了，大家都看穿了，都在继续赌：万般皆下品，唯有房子高。经济在下行，还只有靠这个夜壶？
虽然上面要求“坚决遏制房价上涨”，可是没有真正的基础性制度改革，如何遏制？靠限购限贷限售已经走到了头。
正如上文所分析，房地产开发投资增速下行不可避免，但是短期在房地产上玩火也不是不可能，因为稳增长工具有限，房地产不能垮。如果这样，房价的泡沫可能还会扩张（当然不同城市不一样），这也是全民赌房地产的原因。但这也会带来更大的危险在后面。
另一个不好的数据是失业率。上个月初L访问中东欧，每到一地介绍中国经济情况时，都不忘提到中国的调查失业率数据，因为这个数据得到了很大改善，已经连续三个月在5%以下了。
这是他任内极力推动公布的数据，第一期的数据也是他提前透露的。可是，这个月失业率明显反弹，从4.8%上升到了5.1%。如果真的要落实对“僵尸企业”的出清政策，再加上贸易战的影响，失业率的数据可能还会继续走高。
CPI是影响经济的核心指标，虽然从目前来看，2.1%的数据确实不算高，似乎不用太担忧。但是从今年的趋势可以看出，CPI在迅速上行，趋势已经形成。
而且，未来物流是贸易战、能源价格、环保，还是粮食减产都是推动CPI继续上行的因素。最近市场对于滞涨的担忧开始多了起来，经济增速下台阶，但是物价却在上行，前景不乐观。
而且，CPI上行和美联储加息对中国的货币政策形成双重制约，进退两难。国内要更好地支持实体经济，需要宽松，但是宽松会导致资产价格的进一膨胀，以及人民币的进一步贬值。
昨天银保会发的文件，要求进一步松信贷，显得很急迫，不仅仅对企业松，而且对消费贷也要松，金融系统在稳增长上已经加大马力了，政策发生了大转弯，之前的严监管时代似乎过去了。这也说明了，当前实体经济面临形势的危急。
6，对既定政策的真正大考
当经济走向的大方向已经明朗，下一步考验的就是政策的应对，尤其是这几年的既定政策，会否出现大变？未来会否会提出新的政策方向，来解释及应对局面。
1）如何解释即将下行的经济形势？
当2013年，中国经济增速开始下台阶时，中国提出了“三期叠加”以及“新常态”来解释经济增速的下滑，这也等于从官方层面结束了对于未来中国经济增长潜力的讨论，鼓吹高增长的人士被边缘化，主张下台阶的一派取胜。
但是到了2014年，全球油价开始迅速下跌，全球经济都在收缩，2015年中国经济也出现了明显的困难，于是在当年进行了五次双降操作，并在年底提出了一揽子“供给侧结构性改革”方案。这个时候，宽松派取得了胜利。这推动了大宗商品和房价的迅猛上涨，到2016年三季度中国经济终于开始走出通缩，PPI开始转正。
这时候官方提出了新的解释，也就是中国经济将呈现L型的增长。确实，之后经济维持了一段时期的平稳，但是今年下半年，新的转折点又开始来临，新的下台阶又开始。
这时候，需要新的词语来解释这个现象——重提“三期叠加”显然不对，也许重提“新常态”，似乎也不妥。那么什么是新的解释模型？
这需要一段时期的博弈、磨合才能定向。因为毕竟，现在收缩的信号已经出现，关键是承不承认这样的收缩，以及准备在政策层面做多大的对抗？
这轮下行与过去都不同，因为即使在2016年经济企稳后，也并没有减弱，包括铁路、水利、棚改的投资。这些投资及其他的政策，表面上迅速稳定了增长，但其实挤压了民间投资。经济周期好与不好的时候，中国都在稳增长，国有经济都在大幅扩张。
现在终于发现，继续这样的模式稳增长太难了，约束条件太多了。货币不可能再来一次大刺激了，地方隐性债务不能再狂奔了，老百姓的六个钱包也被耗得差不多了。
这时候就需要对于两个一百年目标的修正，如果真的不能100%实现2020比2010翻番，那么实现90%也可以吧？
但从另一方面讲，这种下行，可能是对改革的拖延，因为反正自然规律就要下行，所以一旦承认了会经济下台阶，那么整个系统就失去了作为的积极性，要么过火，要么过冷，刚性体制难调。实际上，中国并非没有增长的空间，而是没有围绕市场机制和效率提升来做改革。
2）去产能终结之后，上游行业在环保的支持下还能走多远？
上游行业确实在供给侧改革和环保加码的双重推力之下，这几年火得不要不要的，至今这把火仍然非常旺盛，因为对基建加码的预期，钢铁行的价格仍在飙升。
那么，当2016-2018年的三年去产能的计划结束之后，这些上游的产业的价格继续上涨的动力是否存在？最近发改委的数据显示，今年的进度又大幅提前，很可能在年底前，这些目标就完成了。那么，对于这些行业来说，下一步的压力就只有环保了。
上游的行业在中国制造业中占据重要的地位，这些行业价格失去动力，整个工业品价格可能会进入一个通缩的状态，进而导致制造业投资的低迷。同时，如上文已分析的，对整个国企的盈利将会带来巨大的影响。
那么，上游行业的“新周期”会在什么时候开始出现？将有什么样的办法应对？
3）去杠杆政策的考验
对于去杠杆问题，市场已经猜测纠结了好几个月，本文不展开。
4）房地产这个夜壶怎么办？
这是最纠结的问题，虽然房产税的传言每周都要来一次，但是至今看不到马上出台的可能。
房地产仍然是当前经济的顶梁柱，牵一发而动全身，房地产开发投资回落也意味着经济新一轮下台阶的开始。同时，也意味着，地方真正要迎来财政紧张的时代。
从政策走向来看，必定是促进房地产平稳发展，坚决遏制暴涨，同时也坚决遏制暴跌。这个顶梁柱不能垮，这个夜壶必须要用。
只是这个夜壶的风险越来越大，如果使用过度，可能直接碎掉，惹得一身骚。如果现在直接放着不用，尿急也比较麻烦，撒在地上还是一身骚。烫手的山芋，但却必须面对。
从年中的风向来看，上层对房地产的不满情绪也越来越大。这时候尤其需要注意政策出现左右互搏、内部摇摆，“既要又要”，目标不清晰，最后什么都要不到。
7，寻找新路
所有的经济发展，最后都是为了人民。虽然短期可以左调控、右调控，但是从长期来看，稳健的经济体必定是有长期的创造力，有稳健的消费能力。
这就需要藏富于民，休养生息。尤其是这几年被房地产加杠杆压坏的居民，更需要休养生息。
1，大规模地减税——这是真正的减税，而且必须要讨论砍掉不必要的开支，如果不讨论大规模的减支，减税必定是一句空话。
但是现在阻力很大，很多是以改革的名义加税，比如要增加直接税比重，所以要增加财产所得税，但是在增加直接税的同时，间接税却没有减。
再比如，因为征管的改变，征管手段加强导致过去普遍的避税减弱，因此最后无论是企业还是居民的实际税负负担都在大幅增加，比如最近的税务征收社保费，以及未来对部分个人综合所得的征税。最后很可能实际上都是大幅的负担增长而不是减负，导致和官方宣传的减税感受相反。
所以，现在需要真正的减税，需要是企业和居民可以感受到的减税，而不是一面口头上减税很大规模，但总量上税收却是以数倍经济增速的速度增长。这不是真正的减税。
2，认真地改国企，加快私有化而不是通过混改扩大国有资本的控制力——变卖资产可以回收现金，增加政府收益，改善政府资产负债表。尤其是在竞争性领域，应当真正地考虑国有退出，而不是四处扩张。
3，认真考虑农村土地改革——土地和房地产的长远改革，不能操之过急，但必须提上议事日程。
4，大幅提高政策的透明度和预见性，尊重市场、敬畏市场，减少对市场的折腾。
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