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2014年11月27日
《信報》時事評論：一、暴力清場與拘捕七警巧妙配合...
特府不蠢，既挾法治之名又徇眾商戶要求進行清場，清場之際既用暴力抓捕佔中者也適時宣布拘捕七警，後者涉嫌非法行使私刑並試圖借暗角掩飾罪行，表面證供確 鑿不容抵賴，但警方高層不斷拖延拘捕，直到今天清場的同時才履行職責，斧鑿的痕迹彰彰明甚；如此「一啖砂糖一啖屎」的策略，固然可以減輕一部分民眾的即時 心理反應，卻予人覺得警方已經變得愈來愈喜歡玩手段，不再有堂堂正正的大丈夫風格了（請注意：這裏說的「警方」不是「員警」）。
前晚昨天的清場行動，催淚彈（催淚煙）沒用上，代替的是催淚水。這固然可能是考慮到旺角民居商戶比較稠密，催淚彈發射之後散發出的濃煙會傷及池魚，所以不 能用，但另一效果則是新聞照片裏少了催淚煙瀰漫的鏡頭，惹起的民憤會少一些，國際上也不會那麼轟動。不過，「9.28」的一幕一幕，早已蝕刻在人們的腦海 裏，也存在於千萬幀網照和視頻上，永遠成為特區政府的暴行證據。
和佔中不同，8964天安門大屠殺發生在還沒有互聯網和手機的時代，人民生活窮困，因此絕大部分的運動參與者都沒有照相機，所以在運動遭到殘酷鎮壓之後， 政權在其管治範圍裏清除所有其獸行的痕迹、埋沒運動的真相，一點困難也沒有。餘下的真相，只存活在極少部分大陸人口的腦海中、境外媒體或記者的舊照片裏。 於是，政權篡改真相，肆意抹黑參與者，炮製出一個完全和事實不符的說法，就百分之百做到了。
時代變了，每一個佔中運動的參與者，都成為了事件的見證。今天如果特府想歪曲佔中過程中發生的任何一件事、抹黑任何一個參與者、美化或隱瞞自己任何一個齷齪動作，也絕對不會容易。
二、「國家行為」：人行內幕交易
上周五傍晚六時半，人行忽然宣布降息，《華日》觸覺銳利，指出滬指該日下午走勢不正常，在早上沒有特別利好消息的情況底下，午市突然不斷攀升至接近 3年高位收市，成交量比前一個交易日增加了31%；更奇怪的是，收市前漲幅最大的是金融股和地產股（常態之下最能受惠於降息的兩類股票），其中招商證券 （滬600999）更急升10%漲停板，而大陸最大房地產開發商萬科A（深000002）也於早市明顯下跌後收市倒漲1.4%。這些都是內幕消息外洩的可 靠表面證供，但人行和大陸證監會至今都沒有應《華日》要求作出解釋。
洩露或利用個別上市公司的內幕消息進行證券買賣，固然是非法行為，但對大市的影響通常很有限；如果洩露的消息是央行的利息升降，則這種「國家行為」不僅對 即時的市況影響大得多，還損害政府有關部門和整個證券市場的誠信，問題非常嚴重。試想，如果事件發生在香港，涉事者是金管局高層，那還得了？然而， 人行官員洩露可影響證券交易的消息，早已有前科【註1】。
諷刺的是，這個連中央銀行內部貪腐行為也管不好的國家，卻不僅要教導港人如何管治香港，還要出盡紅黑白各路力量替港人「捍衛資本主義」。政治上荒唐如此不 特已，經濟金融方面更已經坐言起行，透過官員搞「大融合」、「滬港通」之類的辦法，把大陸的那一套強行植入香港。少數香港當權派固然可藉此得益，但可憐他 們的那批支持者以為「香港明天會更好」，到頭來後悔莫及。
三、「經濟轉型」延後無了期
大陸改革開放之初，採取之前發展中國家行之有效的出口主導增長策略，無疑是正確的。不過，那個時候從一窮二白的境況起步直追，要籌集資金建設加工出口區， 除了大量依賴從台、港引資之外，人民勒緊褲頭少消費，把生產剩餘用作投資，也是沒有辦法中的辦法。俄共1917年奪權上台後搞工業化，當時沒有外來資本協 助，列寧用的辦法就是壓榨農民的勞動收益，情況慘烈，但勉強可說是成功了。這個「經驗」，中共1949年後照搬，而且因為要「超英趕美」，對勞動人民的壓 榨更厲害，結果搞了30年卻以失敗收場。1978年的改革開放，大陸因為有台、港資本可資利用，人民很大程度上避過了另一場災劫。
然而，以高投資、低消費推動超高速經濟發展，經濟學界早有理論，稱為「不平衡發展策略」，是發展經濟學家Albert O.Hirschman於1958年提出的【註2】。然而，後來第三世界發展經驗卻說明，這個策略頂多可有效地運用20年，因為副作用太多，不可持續卻又 像吸鴉片般難以擺脫。有效、有副作用且不可持續，今天在大陸已經很明顯，但為什麼難以擺脫呢？道理很簡單：
（一）發達國的人均收入高出大陸很多，消費品生產了，賣到那些地方能夠賺的錢要比賣給大陸同胞多。
（二）發達國的批發零售和資訊網絡已經存在而且高效，加上都有反壟斷法，所以進場的前期成本低，之後的銷售成本也低。
（三）由於產品種類、消費口味、市場規管等方面的差異，生產外國市場所需產品的工廠類型和設施，異於供應本國市場所需的，所以不少現有的生產器械和已經培養出來的人才，都不能輕易地轉化為滿足內需的生產力；這個情況，一直推到各行業的上游都存在。
這些實體經濟因素有其並行的金融面：一般投資，無論是公家的還是私人的，都會把資金的大部分投到利潤率較高的出口環節。至於那些主要滿足內需的本地企業， 如果不是壟斷或寡頭壟斷（例如一些國企或利用高新技術的），很難籌集足夠資金謀發展，生產效率因而不易提高；壟斷性的話，又往往產生其他一大堆效率 問題（阿里巴巴、騰訊等少數企業是例外的，但這兩個例子，都是保護政策的受惠者，而且所用技術模式，大體上是外國已有、可以模仿的）。
上述只是從內部市場的供方看問題。大陸的消費者當然不是不消費或不想消費，不過大家看得見的是消費實力和消費意欲高的群體，看不見的卻是更多的消費力薄弱或消費意願不高的另外一批人（不然就沒有「轉型問題」了）。
消費力薄弱有兩個原因，一是大陸經濟總的來說還很落後，窮人多；一是財富分配嚴重不均，窮的沒錢花，富的花不完，結果都引致同一結果：總體消費偏低。至於 中產或以上的，我們見到的是儲蓄率偏高，世界上少有；關於這方面的學術研究很多，找到的符合實際數據的原因主要是人口結構和社會政策方面的，這些 原因包括：①人口急劇老化而社保醫保不足（年均醫療開支最高通常是在生命的最後一年，約佔一生人醫療總開支的四分一；此年中的月均開支最高通常是在最後的 一個月）；②筆者介紹過的陽盛陰衰性別失調論（有男生的大陸父母要作超乎常額的競爭性儲蓄，讓男生有樓給女方揸手，否則無以傳宗接代）。
儲蓄率愈高，可用作投資的資源便愈多，一旦外銷市場不振，這些資源為求快速高回報，大部分投放到資產市場、特別是房地產市場裏，中短期的回報率便會愈來愈 高，引致泡沫現象，但內需市場特別是其中的中小企業，卻依然不受青睞。當然，也有一些甚或很有趣、很吸引的例外，例如深圳有一間設計和生產小型無人 駕駛飛機的企業，發展很快，也是從小企業起家的；不過，上得新聞，就表示並非常態。
上述是大陸經濟轉型困難的純粹經濟領域裏的原因；還有起碼兩個介乎經濟與政治的原因：
（四）改革開放最早造就的既得利益就是出口環節的既得利益，這些利益集團已經盤踞在中央和地方的政治上層，自會盡量延續出口主導的政策、阻撓轉型（例如長期把滙率訂得偏低）。
（五）過去為求GDP高增幅，搞縣際競爭、政商合一，各級地方政府有利可圖，其領導人從以前社會主義時期那種無所事事、愛理不睬，變成全世界最忙碌的一 群。不過，他們落力催谷的，主要就是高利潤、見效快的出口加工，對增長緩慢的內需市場無甚興趣，房地產是唯一例外，因為此行業所需技術和成本俱低，原 料很多就地取材，土地不少更是「公轉私」或從農民手上半騙半搶得回來的。
由於房地產對地方GDP增長貢獻大，有利地方官員升遷掌握更大權力搞貪腐。近來大陸流行「小官巨貪」，一個巡警可以人仔貪過億，一個科長三四億，不 是像香港公務員一直以來的那樣，幹得好的話，一輩子多跳一兩個bar每個月多幾萬元那麼簡單。如此誘因，怎麼「轉型」？所以，大陸房價月來整體稍微回落了 一些，人行上周就全面減息了。
四、人行降息無甚好處
人行在上周全面下調存貸基準利率，為兩年多以來首次。以一年期為例，貸款基準利率減0.4個百分點，銀行可浮動區間下限為新基準5.6%的0.8倍；存款基準利率則減0.25個百分點，浮動區間上限為新基準2.75%的1.2倍（之前是基準3%的1.1倍）。
不過，數天以來，市場反應表面上有點奇怪：存款利息不是下降而是基本上沒有變（如大行一年期存款利息現處上限水平，即1.2x2.75% = 3.3%，但之前的市場利率也是處於當時的上限水平，即1.1x3% = 3.3%）。其他年期的市場存款利率也無大變化，有些微升、有些微跌，都不過是幾個點子的幅度，而且都處於浮動上限水平【註3】。為何如此？
一個重要原因是銀行要和發展很快的網上貸款平台爭奪存款。銀行一般不願意貸款給中小企，後者近年多靠網上平台融資，付的利息比較高，平台集資的時候 因而願意給更高的息口；銀行於是要和這些網上平台競逐客戶存款。因此，人行這次若是打算把存款利息名義上往下調藉以鼓勵即時消費，目的顯然達不到【註 4】。
不過，由於人行的貸款基準利息下調之後，市場的貸款利率也跟着下調（幅度較小，一年期的貸款息口下降約20點子，是基準下降的一半），房地產市場便 馬上有正面反應；房地產消費於是會增加（房地產生產在GDP裏算是投資，理論上不完全正確，如民房應該算是消費品；這裏不討論這個問題）。然而，房地產市 場也是資產市場，而且因為購買房地產有槓桿作用，所以容易生成泡沫。不少人認為，大陸的空置房太多，房地產市場已經是一個大泡沫。
不幸的是，市場貸款利率下跌，不等於中小企貸款容易了。從銀行的觀點看，資金的成本（主要是存款利息）沒有變，資金的使用價格（貸款利率）卻下降了，產業的風險卻沒有變化，那為什麼要多貸款給中小企呢？
因此，人行這一輪降息的效果簡單說就是：帶動房地產回升，GDP會好看一些，但總體消費不會怎麼增加，對「轉型」沒有什麼幫助。
現在，市場普遍認為有需要繼續大幅減息及減低銀行的法定最低存貸率，以增加通貨（流動性）。不過，那是有危險的。
五、為何前車不鑑？
事實上，大陸的金融市場已經在自動增加流動性，同時亦不斷增加系統風險。
9月2日的《亞洲華日》報道，大陸已經取代南韓成為亞洲最大的債券證券化（debt securitization）市場。帶頭供應此類金融產品的，有大型國營銀行和小型私企【註5】。
此外，9月4日的《南早》報道了大陸網上貸款平台近來推出一種十分危險的貸款，稱作「首付貸款」，就是借錢給想買房地產卻付不起銀行按揭所要求首期 的買家。有了首付貸款這個玩意，就等於市場上有了零首期的房地產按揭了。9月份在市場上最高調推出「首付貸款」的大金企，就是全國第二大的保險公司中國平 安。大家記得，市場早已傳聞，這家保險公司的大後台就是溫氏家族【註6】。
然而，大家也知道，美國2007/08年金融風暴的導火線，正正是債券證券化和按揭業風險失控交加，令大量劣質按揭包括風險極高的零首期按揭通過債 券證券化的包裝進入金融市場，形成所謂的「有毒資產」，廣泛流通。前車可鑑，然而，現在大陸政府為了要「保N」、企業為了多賺錢，似乎覺得什麼都不必鑑 了。
《信報》特約評論員
【註1】2011年人行金融研究所貨幣金融史研究室副主任伍超明因向證券機構洩漏GDP、CPI等敏感經濟數據224次，被判處有期徒刑6年，見 https://www.hkej.com/template/da ... amp;title_id=466391。
【註2】見Hirschman, Albert O. (1958) The Strategy of Economic Development. 耶魯大學出版社ISBN 0-300-00559-8。
【註3】人行降息後的市場存款利息見http://finance.sina.com.cn/china/jrxw/20141123/053420894634.shtml。
【註4】一般而言，降息對消費有兩個相反的即時影響：一是儲蓄者的存款誘因直接減低了，減少儲蓄，增加即時消費，未來的消費卻要減少；一是利息收入 減少了，儲蓄者可藉增加儲蓄來保持利息收入，這就會減少即時消費，未來的消費卻會增加。哪一個效應比較大，因人而異，經濟理論無法決定，但在現實世界裏， 通常的結果是頭一個影響比較大，也就是說，減息的淨效應是增加即時消費。
【註5】《華日》報道見http://online.wsj.com/articles/c ... concerns-1409693537。
【註6】《南早》報道見http://www.nanzao.com/tc/lifesty ... ng-shou-fu-dai-kuan。
原文連結
from 港文集 http://hktext.blogspot.com/2014/11/embarrassment.html